سندات مرتبطة بالتضخم

السندات المرتبطة بالتضخم هي أدوات دين ترتبط تدفقاتها النقدية بمؤشر أسعار مُعلن ، بحيث تتكيف قيمة رأس المال، وغالبًا قيمة الكوبون، مع التضخم. تُعرف هذه الأداة أيضًا باسم السندات المرتبطة بالتضخم أو السندات المرتبطة به. وتختلف تصميماتها باختلاف الأسواق. ومن الأمثلة عليها سندات الخزانة المحمية من التضخم في الولايات المتحدة، وسندات الخزانة المرتبطة بالمؤشر في المملكة المتحدة. وتختلف البرامج في المؤشر المرجعي، وفترة تأخر الربط بالمؤشر، وما إذا كان هناك حد أدنى للانكماش عند القيمة الاسمية. وتؤثر هذه الخيارات على التقييم والضرائب ودرجة مخاطر الأساس لحاملي هذه السندات، الذين قد يختلف معدل تضخمهم الشخصي عن المؤشر المرجعي.

يُعدّ مؤشر التعادل التضخمي أحد المقاييس الموجزة الشائعة المُستمدة من هذه السندات ، حيث يقارن العائد على سند اسمي بالعائد على سند مماثل مُرتبط بالتضخم. تُقدّم مؤشرات التعادل معلومات قيّمة حول التضخم المتوقع في السوق والأفق الزمني ذي الصلة، مع العلم أنها قد تعكس أيضًا علاوات المخاطرة وعلاوات السيولة. يستخدم المستثمرون السندات المرتبطة بالتضخم للحفاظ على قوتهم الشرائية، وموازنة الالتزامات المرتبطة بالتضخم، وتنويع محافظهم الاستثمارية إلى جانب السندات الاسمية والأسهم والأصول الأخرى.

تعود الأمثلة المبكرة على ربط السندات بمؤشرات أسعار المستهلك إلى قرون مضت. تشير الأبحاث إلى إصدار سندات مرتبطة بمؤشرات أسعار المستهلك من قبل ولاية ماساتشوستس عام 1780، وإصدار فنلندا سندات سيادية عام 1945. ^{[ 1 ]} وفي الأسواق الناشئة، بدأت إسرائيل بإصدار سندات حكومية مرتبطة بمؤشرات أسعار المستهلك عام 1955، وتبعتها تشيلي عام 1956، حيث سعت الحكومات التي واجهت تضخمًا مرتفعًا ومتقلبًا إلى تمويل عملتها المحلية بآجال استحقاق متوسطة. ^{[ 2 ]}

من بين الاقتصادات المتقدمة، أطلقت المملكة المتحدة سندات حكومية مرتبطة بالمؤشر في عام 1981. ^{[ 3 ]} وتبعتها برامج مماثلة في دول متقدمة أخرى خلال ثمانينيات وتسعينيات القرن الماضي، بما في ذلك أستراليا والسويد ونيوزيلندا، بينما طرحت الولايات المتحدة أول سندات TIPS في مزاد علني في يناير 1997، وأصدرت فرنسا أول سندات OATi في عام 1998. ^{[ 4 ] [ 5 ] [ 6 ]} أما اليابان، فقد طرحت سندات JGBi لأجل عشر سنوات في عام 2004، وأصدرتها على فترتين منفصلتين منذ ذلك الحين. ^{[ 7 ]}

تتطور تصاميم البرامج وسياساتها باستمرار. أوقفت كندا إصدار سندات العائد الحقيقي الجديدة في عام 2022، وأعلنت ألمانيا في عام 2024 أنها لن تصدر أو تعيد فتح أي سندات اتحادية مرتبطة بالتضخم، بينما يستمر تداول السندات القائمة. ^{[ 8 ] [ 9 ]} وفي المملكة المتحدة، قررت الحكومة وهيئة الإحصاء البريطانية في عام 2020 توحيد منهجية مؤشر أسعار التجزئة مع مؤشر أسعار المستهلكين الشامل اعتبارًا من عام 2030، مع استمرار نشر كلا المؤشرين. ^{[ 10 ]}

تشمل دوافع السياسة التي ذكرتها وزارات الخزانة والمؤسسات الدولية خفض علاوة مخاطر التضخم المتضمنة في الدين الاسمي، وتوسيع قاعدة المستثمرين، وتوفير أصل حقيقي خالٍ من المخاطر للمدخرين على المدى الطويل، وتوفير مؤشرات سوقية للتعويض عن التضخم تُسهم في التحليل الاقتصادي والتواصل. ^{[ 4 ] [ 2 ] [ 11 ]}

يربط السند المرتبط بالتضخم التدفقات النقدية بمؤشر أسعار مُعلن ، وذلك بتطبيق نسبة مؤشر على رأس المال، وفي العديد من الأسواق، على الكوبون. في الولايات المتحدة، تستند سندات الخزانة المحمية من التضخم إلى مؤشر أسعار المستهلكين (CPI-U) دون تعديل موسمي، وتستخدم فترة تأخير للمؤشر مدتها ثلاثة أشهر مع نسبة مؤشر يومية؛ وتتضمن معظم الإصدارات حدًا أدنى لرأس المال عند القيمة الاسمية، مما يحمي من الانكماش التراكمي. ^{[ 5 ]} في المملكة المتحدة، تغير تصميم السندات الحكومية المرتبطة بالمؤشر بمرور الوقت، وتستخدم السندات الجديدة التي طُرحت منذ عام 2005 فترة تأخير أقصر مدتها ثلاثة أشهر بدلاً من فترة التأخير القديمة التي كانت ثمانية أشهر، حيث ينشر مكتب إدارة الدين المنهجية ونسب المؤشر اليومية. ^{[ 3 ]} تعتمد البرامج في أسواق سيادية أخرى مؤشرات مرجعية وفترات تأخير واتفاقيات فهرسة مختلفة، مما يؤثر على التقييم والضرائب ودرجة مخاطر الأساس لحاملي السندات.

في المملكة المتحدة، تستخدم السندات الحكومية الجديدة المرتبطة بالمؤشر فترة تأخير مدتها ثلاثة أشهر وتعتمد على مؤشر أسعار التجزئة. وقد قررت الحكومة وهيئة الإحصاءات البريطانية في عام 2020 توحيد منهجية مؤشر أسعار التجزئة مع مؤشر أسعار المستهلكين الشامل اعتبارًا من عام 2030، مع استمرار نشر كلا المؤشرين. ^{[ 10 ] [ 12 ]}

يُعدّ معدل التضخم عند نقطة التعادل مقياسًا موجزًا ​​شائعًا ، ويُحسب بطرح العائد الحقيقي لسند حكومي مماثل مرتبط بالتضخم وله نفس تاريخ الاستحقاق من العائد الاسمي على سند حكومي. كما تقوم البنوك المركزية والباحثون بمطابقة هياكل آجال الاستحقاق الحقيقية والاسمية لإنتاج منحنيات يومية وسلاسل زمنية عند نقطة التعادل. ^{[ 13 ] [ 11 ]}

تُقدّم نقاط التعادل معلوماتٍ قيّمة حول التضخم المتوقع، إلا أنها لا تُمثّل مقياسًا دقيقًا للتوقعات. تُشير الأبحاث إلى أن فرق العائد يتضمن تعويضًا عن مخاطر التضخم والسيولة النسبية، وأن هذه العلاوات تتغير بمرور الوقت تبعًا للأنظمة وظروف السوق. ^{[ 14 ] : 4-5، 7 [ 15 ]} تُوثّق دراسات السيولة أن عمق التداول في السندات المرتبطة بالتضخم يكون عادةً أقل من نظيره في السندات الاسمية المماثلة، مما قد يُؤثّر على نقاط التعادل خلال أحداث العرض وفترات الضغط على الميزانية العمومية. ^{[ 16 ] [ 17 ]}

قد تتأثر قراءات المدى القصير أيضًا بالخصائص الفنية. إذ يُؤدي تأخر الربط بالمؤشر وموسمية مؤشر أسعار المستهلك إلى عائد يتغير على مدار العام، لا سيما في بداية منحنى العائد. ^{[ 14 ] : 10، 35-37.} ويُتيح وجود حد أدنى رئيسي ضد الانكماش التراكمي للسندات المرتبطة بالتضخم خيارًا ضمنيًا تعتمد قيمته على التضخم وعدم اليقين بشأن سعر الفائدة الحقيقي. ^{[ 5 ]} وتتطلب الاختلافات في المؤشرات المرجعية والمنهجيات بين الدول توخي الحذر عند مقارنة نقاط التعادل دوليًا. فعلى سبيل المثال، تستخدم المملكة المتحدة مؤشر أسعار التجزئة (RPI) للسندات الحكومية القديمة، وقد أعلنت أنها ستُواءم مؤشر أسعار التجزئة مع مؤشر أسعار المستهلك (CPIH) بدءًا من عام 2030. ^{[ 3 ] [ 10 ]}

ولأن نقاط التعادل تعكس كلاً من التوقعات والعلاوات، فإن العديد من تحليلات السياسات تستخدم نماذج هيكل المدة التي تفصل بين هذه المكونات، وتنشر سلاسل زمنية قائمة على النموذج للتضخم المتوقع إلى جانب نقاط التعادل السوقية. ^{[ 14 ] : 4-5 [ 11 ]}

عادةً ما يكون عمق التداول في السندات المرتبطة بالتضخم أقل من نظيره في السندات الحكومية الاسمية المماثلة، مع اتساع هوامش العرض والطلب وتغير ظروف السيولة بمرور الوقت. وتوثق دراسات البنية الدقيقة كيف يمكن لدورات المزادات وأحداث العرض وقيود الميزانية العمومية للمتعاملين أن تؤثر على الأسعار وانتقالها من الأسواق المرتبطة بالمؤشرات إلى نقطة التعادل. ^{[ 16 ]} وتشير الدراسات التي تحلل المخاطر والسيولة في سندات الخزانة المحمية من التضخم (TIPS) إلى أن التباين في السيولة النسبية يمكن أن يؤثر على التعويض التضخمي المقاس والعوائد الزائدة المتوقعة بمرور الوقت. ^{[ 17 ]}

يستخدم المستثمرون المؤسسيون الذين يواجهون التزامات مرتبطة بالأسعار سندات مرتبطة بالتضخم لتقليل التباين بين التدفقات النقدية للأصول والالتزامات. وتجمع خطط معاشات التقاعد ذات المزايا المحددة، على وجه الخصوص، بين السندات الحكومية طويلة الأجل المرتبطة بالمؤشرات أو سندات TIPS مع مقايضات أسعار الفائدة والتضخم كجزء من أطر استثمارية قائمة على الالتزامات، وتناقش الإرشادات الرسمية للأمناء ضوابط المخاطر عند استخدام استراتيجيات الرافعة المالية أو الضمانات. ^{[ 18 ]} كما تشير منشورات البنوك المركزية والمنشورات الدولية إلى أن توافر السندات المرتبطة بالتضخم ونطاق استحقاقها يؤثران على مدى فعالية قدرة صناديق التقاعد وشركات التأمين على التحوط من المزايا المرتبطة بالمؤشرات طويلة الأجل. ^{[ 19 ] [ 20 ]}

تشمل الجهات المصدرة السيادية الولايات المتحدة والمملكة المتحدة، من بين جهات أخرى. ومن بين حاملي هذه السندات عادةً صناديق التقاعد ذات المزايا المحددة، وشركات التأمين، والمدخرين على المدى الطويل الذين يسعون إلى مواءمة التزاماتهم المرتبطة بالمؤشرات أو الحفاظ على قوتهم الشرائية. وغالباً ما يجمع المستثمرون الذين يركزون على إدارة الالتزامات بين السندات طويلة الأجل المرتبطة بالمؤشرات ومقايضات أسعار الفائدة والتضخم ضمن أطر حوكمة تعالج إدارة الرافعة المالية والضمانات والسيولة. ^{[ 18 ] [ 19 ]}

يمكن أيضًا نقل مخاطر التضخم باستخدام المشتقات المالية، مثل مقايضات التضخم ذات القسيمة الصفرية، ومقايضات التضخم السنوية، وحدود التضخم الدنيا والعليا. وتقوم النماذج الأكاديمية بتسعير سندات الخزانة المحمية من التضخم (TIPS) والمشتقات المالية ذات الصلة ضمن إطار موحد يربط بين هياكل الأجل الحقيقية والاسمية وديناميكيات مؤشر الأسعار. ^{[ 21 ]} ويمكن للمشتقات المالية تجنب بعض الخصائص الخاصة بالسندات، مثل الفهرسة المتراكمة واتفاقيات التسوية، ولكنها تُدخل اعتبارات تتعلق بالطرف المقابل والضمانات تختلف عن حيازة السندات السيادية.

تعتمد النتائج على المؤشر المرجعي، وفترة تأخر الربط بالمؤشر، ووجود حد أدنى للانكماش. قد ينشأ خطر الأساس عندما يختلف معدل التضخم الشخصي لحامل السند عن المؤشر المُضمّن فيه، وقد تؤدي علاوات السيولة إلى انحراف أسعار السوق عن القيم التي تُشير إليها التوقعات طويلة الأجل. ^{[ 14 ] [ 16 ]} في الولايات المتحدة، يُطلب من المستثمرين الخاضعين للضريبة عمومًا الاعتراف بالزيادة المرتبطة بالتضخم في رأس المال كخصم إصدار أولي في السنة التي تُستحق فيها، حتى لو لم يتم استلام النقد في ذلك الوقت. ^{[ 22 ]} تُحدد وثائق البرنامج الصادرة عن مكاتب إدارة الديون ميزات إضافية، بما في ذلك اختيار المؤشر، واتفاقيات التسوية، وأحكام الاسترداد أو الحد الأدنى. ^{[ 5 ] [ 3 ]}

شهدت العديد من البرامج تغييرات في وضعها خلال السنوات الأخيرة. فقد أعلنت الحكومة الكندية وقف إصدار سندات العائد الحقيقي في نوفمبر 2022، مُعللة ذلك بانخفاض الطلب والتركيز على القطاعات الاسمية الأساسية. ^{[ 8 ]} كما أعلنت وكالة التمويل الألمانية عدم إصدار أو إعادة فتح أي سندات اتحادية مرتبطة بالتضخم اعتبارًا من عام 2024، مع استمرار تداول الإصدارات القائمة. ^{[ 9 ]} في حين تستمر برامج سيادية أخرى في إصدار سندات عبر مجموعة من آجال الاستحقاق وفقًا لأطرها المنشورة.

• سندات الخزانة المحمية من التضخم
• مبادلة التضخم
• أنا أؤمن

• TreasuryDirect: سندات الخزانة المحمية من التضخم (TIPS)
• مكتب إدارة الديون في المملكة المتحدة: سندات حكومية مرتبطة بالمؤشر
• الاحتياطي الفيدرالي: بيانات منحنى عائد سندات الخزانة المحمية من التضخم وتعويض التضخم

• فابوزي، فرانك جيه، محرر. دليل الأوراق المالية ذات الدخل الثابت . الطبعة الثامنة. ماكجرو هيل، 2012. ISBN 978-0071768139.
• كامبل، جون واي؛ فيسيرا، لويس إم. تخصيص الأصول الاستراتيجي: اختيار المحفظة للمستثمرين على المدى الطويل . مطبعة جامعة أكسفورد، 2002. ISBN 978-0198296942.
• شيلر، روبرت ج. النظام المالي الجديد: المخاطر في القرن الحادي والعشرين . مطبعة جامعة برينستون، 2003. ISBN 978-0691096434.