توبين كيو

نسبة توبين q ^{[ a ]} (أو نسبة q ، ونسبة ماريس v ) هي النسبة بين القيمة السوقية للأصل المادي وتكلفة استبداله . وقد قدمها روبن ماريس لأول مرة كمتغير اقتصادي جزئي على مستوى الشركة في كتابه " النظرية الاقتصادية للرأسمالية الإدارية " عام 1964 ، ثم قام ريتشارد كان بتحليلها بشكل معمق في المسودات الأولى لورقته البحثية " ملاحظات حول سعر الفائدة ونمو الشركات" (التي لم تُنشر حتى عام 1972). ^{[ 1 ] [ 2 ]} وفي عام 1966، أعاد نيكولاس كالدور ، دون الإشارة إلى زميليه في جامعة كامبريدج ماريس وكان، ^{[ 3 ]} استخدام نسبة التقييم كمتغير اقتصادي كلي في ورقته البحثية: " الإنتاجية الحدية ونظريات التوزيع الاقتصادية الكلية: تعليق على سامويلسون وموديلياني" . ^{[ 4 ] [ 5 ]} وقد شاع استخدامها بعد عقد من الزمن على يد جيمس توبين ، الذي وصف كميتيها في عام 1970 على النحو التالي:

أحد المقادير، وهو البسط، يمثل القيمة السوقية: السعر السائد في السوق لتبادل الأصول القائمة. أما المقدار الآخر، وهو المقام، فيمثل تكلفة الاستبدال أو إعادة الإنتاج: سعر السلع المنتجة حديثًا في السوق. ونعتقد أن لهذه النسبة أهمية وفائدة كبيرتين على مستوى الاقتصاد الكلي، باعتبارها حلقة الوصل بين الأسواق المالية وأسواق السلع والخدمات. ^{[ 6 ]}

إذا كانت القيمة السوقية تعكس فقط الأصول المسجلة للشركة، فإن قيمة Tobin's q ستكون 1.0.

إذا كانت قيمة توبين كيو أكبر من 1.0، فإن القيمة السوقية للشركة تتجاوز قيمة أصولها المسجلة. وهذا يشير إلى أن القيمة السوقية تعكس بعض الأصول غير المقاسة أو غير المسجلة للشركة. وتشجع قيم توبين كيو المرتفعة الشركات على زيادة استثماراتها في رأس المال لأنها "تستحق" أكثر من السعر الذي دفعته مقابلها.

إذا كان سعر سهم الشركة (وهو مقياس لقيمة الشركة في سوق رأس المال ) هو 2 دولار وسعر رأس المال في السوق الحالي هو 1 دولار، بحيث يكون q > 1، فيمكن للشركة إصدار أسهم واستخدام العائدات للاستثمار في رأس المال، وبالتالي تحقيق ربح اقتصادي .

من جهة أخرى، إذا كانت قيمة توبين كيو أقل من 1، فإن القيمة السوقية للشركة أقل من قيمتها المسجلة. وهذا يشير إلى أن السوق قد يقلل من قيمة الشركة، أو أن الشركة قد تزيد أرباحها بالتخلص من بعض رأس المال، إما ببيعه أو بالامتناع عن استبداله عند استهلاكه.

يشير جون ميهالجيفيتش إلى أنه "لا توجد آلية توازن مباشرة في حالة انخفاض نسبة Q، أي عندما يُقيّم السوق أصلًا بأقل من تكلفة استبداله (Q<1). فعندما تكون Q أقل من نقطة التعادل، يبدو أن السوق يُشير إلى أن الأصول الحقيقية المُستثمرة لن تُحقق عائدًا كافيًا، وبالتالي، يجب على مالكي هذه الأصول قبول خصم على قيمة الاستبدال إذا رغبوا في بيعها في السوق. وإذا أمكن بيع الأصول الحقيقية بتكلفة الاستبدال، على سبيل المثال من خلال تصفية الأصول، فسيكون هذا الإجراء مفيدًا للمساهمين لأنه سيرفع نسبة Q مرة أخرى نحو نقطة التعادل (Q->1). أما في حالة سوق الأسهم ككل، وليس شركة واحدة، فإن استنتاج تصفية الأصول لا ينطبق عادةً. فانخفاض نسبة Q للسوق ككل لا يعني أن إعادة توزيع الموارد بشكل شامل في الاقتصاد ستُحقق قيمة. بل على العكس، عندما تكون Q على مستوى السوق أقل من نقطة التعادل، فمن المحتمل أن يكون المستثمرون متشائمين للغاية بشأن عوائد الأصول المستقبلية."

توصل لانغ وستولز إلى أن الشركات المتنوعة لديها نسبة q أقل من الشركات المتخصصة لأن السوق يعاقب قيمة أصول الشركة .

تُظهر رؤى توبين أن تحركات أسعار الأسهم تنعكس في تغيرات الاستهلاك والاستثمار، على الرغم من أن الأدلة التجريبية تُشير إلى أن هذه العلاقة ليست وثيقة كما كان يُعتقد. ويعود ذلك في الغالب إلى أن الشركات لا تُبني قراراتها الاستثمارية الثابتة بشكلٍ أعمى على تحركات أسعار الأسهم، بل تُمعن النظر في أسعار الفائدة المستقبلية والقيمة الحالية للأرباح المتوقعة.

يقيس مؤشر توبين كيو متغيرين - السعر الحالي للأصول الرأسمالية كما يقيسه المحاسبون أو الإحصائيون والقيمة السوقية للأسهم والسندات - ولكن هناك عناصر أخرى قد تؤثر على قيمة كيو، وهي:

• الضجة والتكهنات في السوق، والتي تعكس، على سبيل المثال، آراء المحللين حول آفاق الشركات، أو التكهنات مثل شائعات العروض.
• رأس المال الفكري للشركات، أي المساهمة غير المقاسة للمعرفة والشهرة والتكنولوجيا وغيرها من الأصول غير الملموسة التي قد تمتلكها الشركة ولكنها غير مسجلة لدى المحاسبين. تسعى بعض الشركات إلى تطوير طرق لقياس الأصول غير الملموسة مثل رأس المال الفكري. انظر بطاقة الأداء المتوازن .

يقال إن نسبة توبين q تتأثر بالضجة الإعلامية في السوق والأصول غير الملموسة، ولذلك نرى تقلبات في q حول قيمة 1.

ابتكر روبن ماريس نسبة التقييم كمتغير اقتصادي جزئي في كتابه الصادر عام 1964 بعنوان "النظرية الاقتصادية للرأسمالية الإدارية" ، واستخدمها على نطاق واسع في جميع أعماله اللاحقة حول نمو الشركات. ^{[ 8 ]}

في ملحقٍ لورقته البحثية الصادرة عام ١٩٦٦ بعنوان " الإنتاجية الحدية ونظرية التوزيع الاقتصادية الكلية: تعليق على سامويلسون وموديلياني" ، ودون الإشارة إلى مصدرها، استخدم نيكولاس كالدور نسخةً اقتصاديةً كليةً من نسبة تقييم ماريس كجزءٍ من نظريته الأوسع نطاقًا للتوزيع، والتي كانت غير هامشية. تُعرف هذه النظرية اليوم باسم "نموذج كامبريدج للنمو" نسبةً إلى جامعة كامبريدج (المملكة المتحدة) حيث طُورت. ^{[ ٩ ]} يكتب كالدور في الورقة البحثية:

"نسبة التقييم" (v) هي العلاقة بين القيمة السوقية للأسهم ورأس المال الذي تستخدمه الشركات.

ثم ينتقل كالدور إلى استكشاف خصائص v على مستوى الاقتصاد الكلي. وينتهي به الأمر إلى استنتاج المعادلة التالية:

${\displaystyle v={\frac {1}{c}}\cdot \left[{\frac {sw}{g}}\cdot {\frac {Y}{K}}-{\frac {sw}{sc}}(1-i)-i(1-c)\right]}$

حيث يمثل c صافي الاستهلاك من رأس المال، وsw مدخرات العمال، وg معدل النمو، و Y الدخل، و K رأس المال، وsc المدخرات من رأس المال، و i نسبة الأوراق المالية الجديدة التي تصدرها الشركات. ثم يُكمل كالدور ذلك بمعادلة سعرية، p ، للأوراق المالية، وهي كالتالي:

${\displaystyle p={\frac {g(1-i)}{sc}}}$

ثم يشرع في شرح تفسيره لهذه المعادلات:

تفسير هذه المعادلات كالتالي: بالنظر إلى معاملات الادخار ومعامل مكاسب رأس المال، ستكون هناك نسبة تقييم معينة تضمن مدخرات كافية لدى الأفراد لشراء الأوراق المالية الجديدة الصادرة عن الشركات. وبالتالي، فإن صافي مدخرات الأفراد (المتاحة للاستثمار من قبل قطاع الأعمال) سيعتمد ليس فقط على ميول الأفراد للادخار، بل أيضًا على سياسات الشركات تجاه الإصدارات الجديدة. في حال عدم وجود إصدارات جديدة، سيُحدد مستوى أسعار الأوراق المالية عند النقطة التي تتوازن فيها مشتريات الأوراق المالية من قبل المدخرين مع مبيعات الأوراق المالية من قبل غير المدخرين، مما يجعل صافي مدخرات الأفراد صفرًا. سيؤدي إصدار الشركات لأوراق مالية جديدة إلى خفض أسعار الأوراق المالية (أي نسبة التقييم v ) بما يكفي لتقليل مبيعات الأوراق المالية من قبل غير المدخرين بما يكفي لتحفيز صافي المدخرات اللازمة لشراء الإصدارات الجديدة. إذا كانت قيمة i سالبة وكانت الشركات مشترية صافية للأوراق المالية من القطاع الشخصي (وهو ما يمكن أن يحدث من خلال استرداد الأوراق المالية السابقة، أو شراء الأسهم من القطاع الشخصي للاستحواذ على الشركات التابعة)، فإن نسبة التقييم v سترتفع إلى النقطة التي تصبح عندها المدخرات الشخصية الصافية سالبة بالقدر اللازم لمطابقة بيع الأوراق المالية من قبل القطاع الشخصي.

يوضح كالدور بوضوح شرط التوازن الذي بموجبه، في ظل ثبات العوامل الأخرى ، يتطابق رصيد المدخرات الموجود في أي وقت مع إجمالي عدد الأوراق المالية المتداولة في السوق. ويتابع قائلاً:

في حالة توازن العصر الذهبي (مع إعطاء قيمة ثابتة لـ g وقيمة ثابتة لـ K/Y ، مهما كانت طريقة تحديدها)، ستكون v ثابتة، بقيمة يمكن أن تكون ><1، اعتمادًا على قيم sc و sw و c و i .

في هذه الجملة، يوضح كالدور تحديد نسبة v في حالة التوازن ( g ثابتة و K/Y ثابتة ) من خلال: المدخرات من رأس المال، ومدخرات العمال، وصافي الاستهلاك من رأس المال، وإصدار أسهم جديدة من قبل الشركات.

يذهب كالدور إلى أبعد من ذلك. فقبل ذلك، كان قد أكد أن "حصة الاستثمار في إجمالي الدخل أعلى من حصة الادخار في الأجور، أو في إجمالي الدخل الشخصي" هي "حقيقة واقعة" (أي مسألة بحث تجريبي اعتقد كالدور أنها ستثبت صحتها على الأرجح). هذه هي ما يُسمى "متباينة باسينيتي"، وإذا أخذناها في الاعتبار، يُمكننا قول شيء أكثر تحديدًا حول تحديد قيمة v .

يمكن التأكيد على أنه، بالنظر إلى متباينة باسينيتي، فإن gK>sw.Y ، v <1 عندما c =(1- sw ). i =0؛ مع i >0 سيكون هذا صحيحًا من باب أولى .

يتناسب هذا بشكل جيد مع حقيقة أن قيمتي كالدور v و توبين q تميلان في المتوسط ​​إلى أن تكونا أقل من 1، مما يشير إلى أن متباينة باسينيتي من المحتمل أن تكون صحيحة في الواقع التجريبي.

أخيرًا، يتناول كالدور ما إذا كانت هذه الدراسة تقدم لنا أي مؤشر على التطور المستقبلي لتوزيع الدخل في النظام الرأسمالي. وقد مال الكلاسيكيون الجدد إلى القول بأن الرأسمالية ستؤدي في نهاية المطاف إلى تصفية الرأسماليين، مما يُفضي إلى توزيع أكثر تجانسًا للدخل. ويطرح كالدور في إطاره النظري حالةً قد يحدث فيها ذلك:

هل لهذه "نظرية باسينيتي الجديدة" أي حل "باسينيتي" أو "مضاد باسينيتي" على المدى البعيد؟ حتى الآن، لم نأخذ في الحسبان تغير توزيع الأصول بين "العمال" (أي صناديق التقاعد) و"الرأسماليين" - بل افترضنا ثباته. مع ذلك، بما أن الرأسماليين يبيعون الأسهم (إذا كانت قيمة ج > صفر) وصناديق التقاعد تشتريها، يمكن افتراض أن حصة الرأسماليين من إجمالي الأصول ستتناقص باستمرار، بينما ستزداد حصة صناديق العمال من الأصول باستمرار حتى، في يوم من الأيام، لن يتبقى للرأسماليين أي أسهم؛ وستمتلكها صناديق التقاعد وشركات التأمين كلها!

على الرغم من أن هذا تفسير محتمل للتحليل، إلا أن كالدور يحذر منه ويطرح تفسيراً بديلاً للنتائج:

لكن هذا الرأي يتجاهل حقيقة أن صفوف الطبقة الرأسمالية تتجدد باستمرار بأبناء وبنات رواد الصناعة الجدد، ليحلوا محل أحفاد الرواد القدامى الذين يبددون ثرواتهم تدريجيًا من خلال الإنفاق بما يتجاوز دخلهم من الأرباح. من المنطقي افتراض أن قيمة أسهم الشركات الناشئة والنامية تنمو بمعدل أعلى من المتوسط، بينما تنمو أسهم الشركات القديمة (التي تتراجع أهميتها النسبية) بمعدل أقل. هذا يعني أن معدل ارتفاع قيمة رأس مال الأسهم في أيدي المجموعة الرأسمالية ككل، للأسباب المذكورة أعلاه، أكبر من معدل ارتفاع قيمة الأصول في أيدي صناديق التقاعد، وما إلى ذلك. ونظرًا للاختلاف في معدلات ارتفاع قيمة هذين النوعين من الأوراق المالية - وهذا يعتمد على معدل ظهور الشركات الجديدة واستبدالها بالشركات القديمة - أعتقد أنه يمكن إثبات أنه، لأي مجموعة معينة من قيم المعايير، سيكون هناك توزيع توازني طويل الأجل للأصول بين الرأسماليين وصناديق التقاعد، والذي سيظل ثابتًا.

يُعدّ استخدام كالدور لمفهوم ماريس الجزئي ( v) في الاقتصاد الكلي ابتكارًا بالغًا، إذ يُقدّم تحديدًا توازنيًا للمتغير استنادًا إلى نظرية الاقتصاد الكلي، وهو ما كان غائبًا عن معظم المناقشات الأخرى. إلا أن أعمال كلٍّ من ماريس وكالدور غير معروفة على نطاق واسع اليوم، وهو ما أدى، بالإضافة إلى إغفال كالدور الإشارة إلى ماريس كمصدر لمفهومه (v)، وعدم إلمام توبين في عام 1970 بأعمال ماريس أو كالدور، إلى أن يُعرف المتغير الآن باسم ( q) لتوبين بدلًا من (v) لماريس .

في سبتمبر/أيلول 1996، خلال غداء في البنك الأوروبي للإنشاء والتعمير، حضره توبين ومارك كوتيس من البنك نفسه، وبريان ريدينغ وغابرييل شتاين من شركة لومبارد ستريت للأبحاث، ذكر توبين أنه "كحال معظم الاقتصاديين الأمريكيين، لم يقرأ أي شيء بلغة أجنبية"، وأنه "كحال معظم اقتصاديي ما بعد الحرب، لم يقرأ أي شيء نُشر قبل الحرب العالمية الثانية ". ولذلك شعر بإحراج شديد عندما اكتشف أن الاقتصادي السويدي غوستاف كاسل ، في عشرينيات القرن الماضي ، قدّم نسبة بين القيمة السوقية للأصل المادي وقيمة استبداله، أطلق عليها اسم "q". وبذلك، فإن نسبة "q" التي وضعها كاسل تسبق نسبتي ماريس وتوبين بعدة عقود.

يمثل معدل الإنتاج الهامشي لتوبين نسبة القيمة السوقية لوحدة رأس مال إضافية إلى تكلفة استبدالها. ^{[ 10 ]}

في أوقات التضخم، ستكون قيمة q أقل من نسبة السعر إلى القيمة الدفترية . ^{[ 11 ]} خلال فترات التضخم المرتفع للغاية، ستقلل القيمة الدفترية من تكلفة استبدال أصول الشركة، حيث لن تنعكس الأسعار المتضخمة لأصولها في ميزانيتها العمومية .

وجد أوليفييه بلانشارد ، وتشانغ يونغ ري، ولورانس سامرز، من خلال بيانات الاقتصاد الأمريكي من عشرينيات القرن العشرين إلى تسعينياته، أن "الأساسيات" تتنبأ بالاستثمار بشكل أفضل بكثير من نسبة توبين q. ^{[ 12 ]} ومع ذلك، فإن ما يسميه هؤلاء المؤلفون بالأساسيات هو معدل الربح ، وهو ما يربط هذه النتائج التجريبية بأفكار أقدم لمؤلفين مثل ويسلي ميتشل ، أو حتى كارل ماركس ، مفادها أن الأرباح هي المحرك الأساسي لاقتصاد السوق .

يجادل دوغ هينوود ، في كتابه "وول ستريت "، بأن نسبة q لا تتنبأ بدقة بالاستثمار، خلافًا لما يدّعيه توبين. يكتب هينوود: "تغطي بيانات ورقة توبين وبرينارد البحثية لعام 1977 الفترة من 1960 إلى 1974، وهي فترة بدت فيها نسبة q وكأنها تفسر الاستثمار بشكل جيد. ولكن كما يوضح الرسم البياني [انظر إلى اليمين]، بدأت الأمور بالتدهور حتى قبل نشر الورقة. فبينما بدا أن نسبة q والاستثمار يتحركان معًا في النصف الأول من الرسم البياني، إلا أنهما افترقا تقريبًا في المنتصف؛ إذ انهارت نسبة q خلال فترة هبوط أسواق الأسهم في السبعينيات، بينما ارتفع الاستثمار." (ص  145) ^{[ 13 ]}

• نسبة السعر إلى الأرباح
• عائد توزيعات الأرباح
• القيمة الجوهرية (التمويل) §  حقوق الملكية
• قيمة الاستبدال

• مؤشر توبين كيو: نظرة إيجابية معتدلة على الأسهم الأمريكية (اعتبارًا من مارس 2009)
• أطلقت "دليل الأفكار" خدمة أبحاث "كيو توبين" استنادًا إلى مؤشر "كيو" لجيمس توبين
• روبرت هوبشر يتحدث عن "سؤال تقييم السوق" ( مؤرشف بتاريخ 21 أكتوبر 2013 في أرشيف الإنترنت)
• أسئلة وأجوبة حول نسبة Q لأندرو سميثرز
• رسوم بيانية وبيانات نسبة الجودة