مذكرة متداولة في البورصة

السند المتداول في البورصة ( ETN ) هو سند دين أولي غير مضمون وغير تابع يصدره بنك ضامن أو كيان خاص الغرض . ^{[1] [2]} وعلى غرار الأوراق المالية الأخرى، قد يكون للسندات المتداولة في البورصة تاريخ استحقاق وتكون مدعومة بائتمان المصدر ، على الرغم من أن بعض السندات المتداولة في البورصة قد يكون لديها محفظة من الأصول المقدمة كضمان . [ ^3]

تم تصميم ETNs لتوفير الوصول للمستثمرين إلى عوائد مؤشرات السوق المختلفة. ترتبط عوائد ETNs عادةً بأداء مؤشر السوق، أو ما يسمى بالسندات المرتبطة بالسوق ، أو بأداء استراتيجية استثمار نشطة، وفي هذه الحالة تسمى شهادة مُدارة بنشاط ^[4] أو سند مرتبط بالأداء . ^[5] في جميع الحالات، تكون العوائد صافية من النفقات ورسوم الإدارة.

عندما يشتري المستثمر ETN، يعد المصدر بدفع المبلغ المنعكس في المؤشر صافيًا من النفقات والرسوم عند الاستحقاق (على الرغم من أنه في بعض الحالات قد يكون ETN دائمًا ، وسيستعيد المستثمر استثماره عن طريق بيعه في الأسواق الثانوية ). وبالتالي فإن ETN لديه مخاطر إضافية مقارنة بصندوق التداول في البورصة (ETF)؛ إذا تم المساس بالتصنيف الائتماني للمصدر، فقد يفقد الاستثمار قيمته بنفس الطريقة التي يخسر بها الدين الأقدم . ^[6]

غالبًا ما ترتبط ETNs بأداء معيار السوق، وهي ليست أسهمًا أو أوراقًا مالية قائمة على الأسهم أو صناديق مؤشرات أو عقود آجلة . على الرغم من أن ETNs يتم تداولها عادةً في البورصة ويمكن بيعها على المكشوف ، فإن مالكي ETNs لا يمتلكون في الواقع أي أصول أساسية للمؤشرات أو المعايير التي تم تصميمها لتتبعها.

كانت أول حالة موثقة في جميع أنحاء العالم لـ ETN هي حالة Tali-25، وهي ETN تم تطويرها وإصدارها في إسرائيل في مايو 2000 بواسطة Haim Even-Zahav الرئيس التنفيذي لشركة Ofek Leumi Financial Instruments. تتبعت ETN سلة من الأوراق المالية المتعددة المتداولة في بورصة تل أبيب . ^{[7] بعد عامين تقريبًا، في مارس 2002، أصدرت Equity Structured Prodacts Grup في} Morgan Stanley أول ETN في الولايات المتحدة تحت اسم المنتج BOXES كوسيلة للوصول إلى مؤشر التكنولوجيا الحيوية بتكلفة منخفضة للغاية.

ترتبط عوائد ETNs بأداء مؤشر السوق أو الاستراتيجية، مطروحًا منها رسوم المستثمرين.

كما ناقشنا سابقًا، فإن سندات الخزانة المتداولة في البورصة عبارة عن سندات دين. وعند الاحتفاظ بها حتى تاريخ الاستحقاق، سيتلقى المستثمر دفعة نقدية مرتبطة بأداء المؤشر المقابل خلال الفترة التي تبدأ في تاريخ التداول وتنتهي عند تاريخ الاستحقاق، مطروحًا منها رسوم المستثمر. وعادةً، لا تقدم سندات الخزانة المتداولة في البورصة حماية لرأس المال.

يمكن أيضًا تصفية سندات الخزانة المتداولة في البورصة قبل تاريخ استحقاقها من خلال تداولها في البورصة أو من خلال استرداد كتلة كبيرة من الأوراق المالية مباشرة لدى الجهة المصدرة. وقد يتم فرض رسوم استرداد، وفقًا للإجراءات الموضحة في نشرة الاكتتاب ذات الصلة.

يتم حساب رسوم المستثمر بشكل تراكمي على أساس الرسوم السنوية وأداء المؤشر الأساسي وتزداد كل يوم على أساس مستوى المؤشر أو سعر صرف العملة في ذلك اليوم. نظرًا لأن رسوم المستثمر تقلل من مبلغ العائد عند الاستحقاق أو عند الاسترداد، فإذا انخفضت قيمة الأصل الأساسي أو لم ترتفع بشكل كبير، فقد يتلقى المستثمر مبلغًا أقل من المبلغ الأساسي للاستثمار عند الاستحقاق أو عند الاسترداد.

نظرًا لأن سندات الخزانة المتداولة في البورصة هي ديون غير مضمونة وغير تابعة، فإن مخاطرها تتمثل في مخاطر السندات ذات الأولوية المماثلة في هيكل رأس مال الشركة. غالبًا ما يتم إصدار سندات الخزانة المتداولة في البورصة من أرفف السندات متوسطة الأجل، وستكون متساوية مع الديون الأخرى الصادرة من نفس الرف. لذلك، يتم دعم سندات الخزانة المتداولة في البورصة من خلال ائتمان الجهة المصدرة. مثل الأوراق المالية الدائنة الأخرى ، لا تتمتع سندات الخزانة المتداولة في البورصة بحقوق التصويت. على عكس الأوراق المالية الدائنة الأخرى، لا يتم دفع الفائدة خلال مدة معظم سندات الخزانة المتداولة في البورصة.

توفر سندات الخزانة المتداولة في البورصة طريقة فعالة ضريبيًا للاستثمار. يتم التعامل معها كعقد مدفوع مسبقًا (مثل العقد الآجل) لأغراض ضريبية. يدفع مشتري العقد المدفوع مسبقًا مبلغًا أوليًا من أجل تلقي دفعة مستقبلية بناءً على قيمة مؤشر أو معيار أساسي آخر في وقت مستقبلي محدد.

في كثير من الأحيان، يُطلب من صناديق المؤشرات المشتركة وصناديق الاستثمار المتداولة تقديم توزيعات سنوية للدخل وأرباح رأس المال لحاملي الصناديق والتي تخضع للضريبة. عندما يضطر الصندوق إلى بيع الأسهم لإعادة التوازن أو تغيير تكوينه، يتعين على حاملي الصندوق دفع أي ضريبة أرباح رأس مال ناتجة عن ذلك.

على النقيض من ذلك، لا يتم دفع فائدة أو توزيع أرباح في حالة سندات الخزانة المتداولة في البورصة ، مما يعني عدم وجود ضريبة سنوية. يتحقق مكسب (أو خسارة) رأس المال عندما يبيع المستثمر سندات الخزانة المتداولة في البورصة أو عندما يحين موعد استحقاقها. يتم التعامل مع مكاسب رأس المال طويلة الأجل بشكل أكثر تفضيلاً من مكاسب رأس المال والفائدة قصيرة الأجل في الولايات المتحدة (يتم فرض ضريبة على الحيازات التي تزيد مدتها عن عام واحد بمعدل مكاسب رأس المال بنسبة 20%). لا توجد طريقة لتجنب دفع ضريبة مكاسب رأس المال، ولكن يمكن أن تكون هناك ميزة كبيرة في بناء الثروة عن طريق تأخيرها.

أشارت الأحكام الضريبية الأخيرة إلى أن سندات الخزانة المتداولة في البورصة قد تكون ملاذات ضريبية مؤهلة لغرض تحويل دخل الفائدة الحالي إلى دخل مكاسب رأس المال المؤجلة. ^[8]

تمنح ETNs المستثمرين مؤشرًا واسع النطاق دون أي خطأ في تتبع المؤشر، ^[9] مما يزيل التناقضات الموجودة بين عوائد العديد من صناديق الاستثمار المتداولة ومؤشراتها الأساسية. قد يُعزى أحد أسباب خطأ التتبع الملحوظ في صناديق الاستثمار المتداولة إلى مشكلات التنويع الناجمة عن عدم قدرة الصندوق على تكرار مؤشر بسبب الحد الأقصى لتخصيص الأصول لسهم واحد. ولكن بالنسبة لـ ETN، لا يوجد هذا القيد، لأنه على الرغم من أن ETN تتبع المؤشر أيضًا، فإن العائد لا يعتمد على الأوراق المالية الأساسية. يضمن مصدر ETN لحامله عائدًا يمثل نسخة طبق الأصل من المؤشر الأساسي ، مطروحًا منه رسوم النفقات. يوافق البنك أيضًا على دفع القيمة الدقيقة للسندات لمساهمي كبار المساهمين على أساس أسبوعي من خلال الاسترداد، مما يساعد ETNs على تتبع عائد المؤشر الأساسي عن كثب.

تعتبر سندات الخزانة المتداولة في البورصة ابتكارًا مهمًا لتحسين سيولة المنتجات المهيكلة . على عكس المنتجات المهيكلة الأخرى التي يتم شراؤها والاحتفاظ بها، يمكن شراء سندات الخزانة المتداولة في البورصة وبيعها خلال ساعات التداول العادية في بورصة الأوراق المالية. لاسترداد الحجم المؤسسي، يمكن للمستثمرين عرض سندات الخزانة المتداولة في البورصة لإعادة شرائها من قبل المصدر على أساس أسبوعي. يمكن للمستثمرين تتبع أداء سندات الخزانة المتداولة في البورصة بسهولة. بهذا المعنى، يتم هيكلة سندات الخزانة المتداولة في البورصة لتشبه صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة. لكن سندات الخزانة المتداولة في البورصة تختلف عن صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة، حيث تتكون من أداة دين بتدفقات نقدية مستمدة من أداء أحد الأصول الأساسية - وهو منتج مهيكل.

لقد وفرت ETNs إمكانية الوصول إلى التعرضات التي يصعب الوصول إليها، مثل العقود الآجلة للسلع الأساسية وسوق الأسهم الهندية. ^{[10] [11] [12]} لا يمكن للمستثمرين الأفراد الوصول بسهولة إلى فئات الأصول والاستراتيجيات. على سبيل المثال، تتمثل استراتيجية الاستثمار في الزخم ، المستخدمة في مؤشر SPECTRUM Large Cap US Sector Momentum Index، في الاستفادة من الأداء المتنوع للمؤشرات الفرعية العشرة لمؤشر S&P 500 Total Return IndexSM (SPTR) بالنسبة لبعضها البعض وبالنسبة لمؤشر SPTR. يتم حساب أوزان المؤشرات الفرعية العشرة كل يوم بناءً على الأداء والارتباط. هذا يجعل من الصعب تتبع مؤشر SPECTRUM Large Cap US Sector Momentum Index من خلال ETF. على العكس من ذلك، توفر ETN فرصًا للحصول على التعرض لهذه الأنواع من استراتيجيات الاستثمار بطريقة فعالة من حيث التكلفة.

تقدم بعض سندات الخزانة المتداولة في البورصة (ETNs) الرافعة المالية بدلاً من تتبع أداء معيار القياس بشكل مباشر. ^[12] على سبيل المثال، تتحرك سندات الخزانة المتداولة في البورصة (DGP ETN) التي يقدمها دويتشه بنك في نفس اتجاه الذهب، ولكنها تنطوي على رافعة مالية مزدوجة - فهي تكرر ضعف عوائد الاحتفاظ بالذهب. إذا ارتفع الذهب بنسبة 1%، فإن السند يكتسب 2%. وبالتالي، إذا انخفض الذهب بنسبة 1%، فإن السند يخسر 2%. ^[13] تجعل هذه الخصائص سندات الخزانة المتداولة في البورصة مناسبة للمستثمرين ذوي الخبرة الراغبين في تحمل مخاطر إضافية على أمل الحصول على عائد أعلى.

تخضع سندات الدين المتداولة في البورصة، كأدوات دين، لمخاطر التخلف عن السداد من قبل البنك المصدر كطرف مقابل. ^{[14] [10]} هذا هو الاختلاف الرئيسي في التصميم بين صناديق الاستثمار المتداولة وسندات الدين المتداولة في البورصة: تخضع صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة لمخاطر السوق فقط بينما تخضع سندات الدين المتداولة في البورصة لمخاطر السوق ومخاطر التخلف عن السداد من قبل المصدر. ^[6] وعلى الرغم من أن احتمالية تحول التخلف عن السداد إلى حقيقة منخفضة نسبيًا، فيجب قياسها ومحاسبتها. ^[15] ونظرًا لأن ممارسات إدارة المخاطر الجيدة تتضمن قياس مستوى مخاطر الائتمان للاستثمار الذي يخضع لمثل هذه المخاطر، ^[16] فإن عدم وجود قاعدة بيانات مركزية لمخاطر الائتمان لمصدري سندات الدين المتداولة في البورصة قد يشكل تحديًا لجعل سوق سندات الدين المتداولة في البورصة متطورًا بالكامل، خاصة في حالة سندات الدين المتداولة في البورصة التي لا تصدرها البنوك.

تتمتع صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة بتداولات أقل في السوق الثانوية مقارنة بصناديق الاستثمار المتداولة في البورصة. ^[17] وبالتالي، فهي بطبيعة الحال أقل سيولة.

إن الجهات المصدرة لأوراق الدين المتداولة في البورصة تستخدم كفاءة الضرائب كورقة رابحة. وكما هي الحال الآن، هناك وفورات ضريبية كبيرة يمكن تحقيقها من الاستثمار في أوراق الدين المتداولة في البورصة. ولكن في الواقع، لم تقرر مصلحة الضرائب الداخلية بعد المعاملة الضريبية المقترحة. لذا، فإن وضع المنافع الضريبية لا يزال قابلاً للنقاش. ^[17]

يتم تحديد قيمة ETNs من خلال عاملين:

• أداء المؤشر الذي تم تعيينهم لتتبعه
• التصنيفات الائتمانية للجهة المصدرة

لنفترض أن البنك المصدر تأثر سلباً، ولو بشكل طفيف، بأزمة مثل أزمة الرهن العقاري الثانوي في عام 2008 ، وأن وكالات التصنيف الائتماني تخفض التصنيف الائتماني الإجمالي للجهة المصدرة لتعكس الحدث. في هذه الحالة الافتراضية، حتى برغم أن المؤشر الذي تتبعه يظهر نمواً، فإن انخفاض تصنيف المؤسسة المالية المصدرة لسندات الخزانة المتداولة في البورصة قد يؤثر سلباً على قيمة تلك السندات. ^[18]

لقد خسر مؤشر S&P GSCI ما يقرب من 20% من قيمته منذ يناير 2006، على الرغم من ارتفاع أسعار السلع الأساسية، وكل ذلك بفضل ظاهرة الكونتانجو . وهذه إحدى الحالات التي انتهت فيها مؤشرات السلع الأساسية التي تتبعها صناديق الاستثمار المتداولة مثل GSCI إلى القيام بالعكس تمامًا مما كانت تهدف إلى القيام به.

يتناول مؤشر UBS Bloomberg Constant Maturity Commodity Index (CMCI) قضايا الكونتانجو والتراجع من خلال تقديم مفهوم الاستحقاق الثابت، والذي يوفر التنوع عبر تواريخ استحقاق عقود الآجلة. ويهدف هذا إلى تخفيف التقلبات المرتبطة غالبًا باستثمارات السلع الأساسية. ^[19]

• منتج متداول في البورصة

• الأوراق المالية المتداولة في البورصة: مقدمة
• القيمة الإرشادية - لغز السعر في صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة: قيود السيولة، أو إشارات المعلومات، أو نظام غير فعال لإنشاء الأسهم؟
• التسعير الخاطئ وأرباح التداول في ETNs
• هل تحقق صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة إمكاناتها؟ دراسة تجريبية لصناديق الاستثمار المتداولة في البورصة مقارنة بمنتجات أخرى متداولة في البورصة في مجال المعادن النفيسة