تقييم الأسهم

تعتمد طريقة التدفقات النقدية المخصومة ( DCF ) على خصم الأرباح (الأرباح الموزعة، أو العوائد، أو التدفقات النقدية) التي سيحققها السهم للمساهم في المستقبل المنظور، وأحيانًا القيمة النهائية عند التخلص منه، ^{[ 2 ]} وذلك حسب طريقة التقييم. تفترض طريقة التدفقات النقدية المخصومة تساوي معدلات الإقراض والاقتراض. ^{[ 3 ]} يشمل معدل الخصم عادةً علاوة مخاطرة تُحسب عادةً بناءً على نموذج تسعير الأصول الرأسمالية . لمزيد من التفاصيل حول آلية العمل، انظر: التقييم باستخدام التدفقات النقدية المخصومة .

في يوليو/تموز 2010، أصدرت محكمة في ولاية ديلاوير حكمًا بشأن المدخلات المناسبة لاستخدامها في تحليل التدفقات النقدية المخصومة، وذلك في نزاع بين مساهمين وشركة حول القيمة العادلة الصحيحة للسهم. في هذه القضية، قدّر نموذج المساهمين قيمة السهم بـ 139 دولارًا، بينما قدّر نموذج الشركة قيمة السهم بـ 89 دولارًا. وشملت المدخلات المتنازع عليها معدل النمو النهائي، وعلاوة مخاطر حقوق الملكية ، ومعامل بيتا . ^{[ 4 ]}

ربحية السهم (EPS) هي صافي الدخل المتاح للمساهمين العاديين في الشركة مقسومًا على عدد الأسهم القائمة. عادةً ما يُدرج نوعان من ربحية السهم: ربحية السهم وفقًا للمعايير المحاسبية المقبولة عمومًا (GAAP)، وربحية السهم المعدلة (Pro Forma EPS)، والتي تعني تعديل الدخل لاستبعاد البنود غير المتكررة، بالإضافة إلى بعض البنود غير النقدية مثل استهلاك الشهرة أو مصاريف خيارات الأسهم. أهم ما يجب البحث عنه في ربحية السهم هو الجودة الإجمالية للأرباح. تأكد من أن الشركة لا تحاول التلاعب بأرقام ربحية السهم لإظهار أنها أكثر ربحية. كذلك، انظر إلى نمو ربحية السهم خلال الفصول/السنوات الماضية لفهم مدى تقلبها، ولتحديد ما إذا كانت الشركة تحقق أداءً أقل من المتوقع أو أعلى منه. بعبارة أخرى، هل تجاوزت الشركة التوقعات باستمرار، أم أنها تُعيد صياغة توقعاتها وتخفضها باستمرار؟

يستخدم معظم المحللين ربحية السهم المعدلة (proforma EPS). لحساب هذه الربحية، استخدم صافي الدخل بعد استبعاد أي مكاسب أو خسائر لمرة واحدة، وأي مصاريف غير نقدية مثل استهلاك الشهرة. لا تستبعد أبدًا مصاريف التعويضات غير النقدية لأنها تؤثر على ربحية السهم. ثم اقسم هذه الربحية على عدد الأسهم القائمة بعد التخفيف الكامل. يمكنك الاطلاع على بيانات ربحية السهم التاريخية والتوقعات للسنتين القادمتين من خلال زيارة مواقع مالية مجانية مثل Yahoo Finance (أدخل رمز السهم ثم انقر على "التقديرات").

بعد أن أصبح لدى المحلل عدة بيانات عن ربحية السهم (البيانات التاريخية والتوقعات)، سيتمكن من النظر في أكثر أساليب التقييم شيوعًا، وهي نسبة السعر إلى الأرباح (P/E). لحساب هذه النسبة، يُقسم سعر السهم على ربحية السهم السنوية. على سبيل المثال، إذا كان سعر السهم 10 دولارات وربحية السهم 0.50 دولار، فإن نسبة السعر إلى الأرباح تساوي 20 ضعفًا. يشمل التحليل الكامل لنسبة السعر إلى الأرباح النظر في النسب التاريخية والمتوقعة.

يُحسب مضاعف الربحية التاريخي بقسمة السعر الحالي على مجموع ربحية السهم للأرباع الأربعة الأخيرة، أو للسنة السابقة. كما يُنصح بدراسة الاتجاهات التاريخية لمضاعف الربحية من خلال الاطلاع على رسم بياني يوضح مضاعف الربحية التاريخي خلال السنوات القليلة الماضية (متوفر في معظم المواقع المالية مثل ياهو فاينانس). وبالتحديد، يُنصح بدراسة نطاق تداول مضاعف الربحية لتحديد ما إذا كان مضاعف الربحية الحالي مرتفعًا أم منخفضًا مقارنةً بمتوسطه التاريخي.

تعكس نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية نمو الشركة في المستقبل. ويتم حسابها بقسمة سعر السهم الحالي على مجموع تقديرات ربحية السهم للأرباع الأربعة القادمة، أو على تقدير ربحية السهم للسنة التقويمية أو المالية القادمة أو السنتين القادمتين.

تتغير نسبة السعر إلى الأرباح باستمرار. إذا حدث تغير كبير في سعر السهم، أو إذا تغيرت تقديرات الأرباح (EPS)، تتم إعادة حساب النسبة.

تعتمد التقييمات القائمة على التدفقات النقدية المخصومة بشكل كبير على معدل النمو المتوقع للشركة. ولذلك، يُعد التقييم الدقيق أمرًا بالغ الأهمية.

في هذا السياق، ينظر المحلل عادةً إلى معدل النمو التاريخي لكل من المبيعات والإيرادات لاستخلاص أساس لنوع النمو المستقبلي المتوقع. مع ذلك، ونظرًا لأن الشركات تتطور باستمرار، كما هو الحال في الاقتصاد، فإن الاعتماد على معدلات النمو التاريخية وحدها للتنبؤ بالمستقبل لن يكون مناسبًا (وهي " مشكلة الاستقراء "؛ انظر: التدفقات النقدية المخصومة #عيوب ). بدلًا من ذلك، تُستخدم هذه المعدلات كإرشادات لما قد يبدو عليه النمو المستقبلي في حال واجهت الشركة ظروفًا مماثلة.

لذا، يتطلب حساب معدل النمو المستقبلي بحثًا استثماريًا شخصيًا، إذ يُعدّ الإلمام بالشركة أمرًا أساسيًا قبل وضع أي توقعات. وقد يتجلى ذلك في الاستماع إلى مكالمة الشركة الفصلية أو قراءة بيان صحفي أو مقال آخر يتناول توجهات الشركة نحو النمو . ومع ذلك، فرغم أن الشركات هي الأقدر على التنبؤ بنموها، إلا أن توقعاتها غالبًا ما تكون غير دقيقة؛ فضلًا عن أن الأحداث الاقتصادية الكلية غير المتوقعة قد تؤثر على الاقتصاد و/أو قطاع الشركة.

بغض النظر عن جهد البحث، يعتمد التقييم القائم على معدل النمو بشكل كبير على الخبرة والحكم ("الحدس")، وبالتالي غالبًا ما يقدم المحللون توقعات غير دقيقة. لهذا السبب، يعرض المحللون عادةً نطاقًا من قيم التوقعات، خاصةً بناءً على افتراضات مختلفة للقيمة النهائية. على سبيل المثال، إذا كانت الشركة التي يتم تقييمها تحقق نموًا في الأرباح يتراوح بين 5 و10% سنويًا على مدار السنوات الخمس الماضية، ولكنها تتوقع نموًا بنسبة 15-20% هذا العام، فإن معدل نمو أكثر تحفظًا يتراوح بين 10 و15% سيكون مناسبًا في التقييمات. مثال آخر هو شركة تمر بمرحلة إعادة هيكلة. ربما كانت تحقق نموًا في الأرباح بنسبة 10-15% على مدار الفصول أو السنوات الماضية بسبب خفض التكاليف، ولكن نمو مبيعاتها قد لا يتجاوز 0-5%. يشير هذا إلى أن نمو أرباحها سيتباطأ على الأرجح عندما يُؤتي خفض التكاليف ثماره بالكامل. لذلك، فإن توقع نمو الأرباح بنسبة أقرب إلى 0-5% سيكون أكثر ملاءمة من نسبة 15-20%.

تصف نظرية استبدال هيكل رأس المال (CSS) العلاقة بين الأرباح وسعر السهم وهيكل رأس مال الشركات المساهمة العامة. ويمكن إعادة صياغة شرط التوازن في نظرية استبدال هيكل رأس المال بسهولة إلى صيغة تسعير الأصول .

${\displaystyle P_{\text{x}}={\frac {E_{\text{x}}}{R_{\text{x}}[1-T]}}}$

أين

• يمثل P سعر السوق الحالي للشركة العامة x
• يمثل E ربحية السهم الواحد للشركة x
• R هو معدل الفائدة الاسمي على سندات الشركات للشركة x
• T هو معدل ضريبة الشركات

تشير نظرية CSS إلى أن أسعار أسهم الشركات تتأثر بشدة بحاملي السندات. ونتيجةً لعمليات إعادة شراء أو إصدار الأسهم النشطة من قبل إدارات الشركات، لم يعد سعر التوازن ناتجًا عن موازنة العرض والطلب من قبل المساهمين. ولا تنطبق معادلة تسعير الأصول إلا على الشركات التي تمتلك سندات دين.

يمكن استخدام صيغة تسعير الأصول على مستوى السوق الإجمالي أيضًا. يُظهر الرسم البياني الناتج الأوقات التي كان فيها مؤشر ستاندرد آند بورز 500 المركب مُبالغًا في سعره، والأوقات التي كان فيها مُنخفضًا عن سعره، وذلك مقارنةً بتوازن نظرية استبدال هيكل رأس المال . في الأوقات التي يكون فيها السوق مُنخفضًا عن سعره، تُتيح برامج إعادة شراء الأسهم للشركات رفع ربحية السهم، وتوليد طلب إضافي في سوق الأسهم.

أصبحت هذه التقنية التقييمية شائعة خلال العقد الماضي تقريبًا. وهي أفضل من مجرد النظر إلى نسبة السعر إلى الأرباح (P/E) لأنها تأخذ ثلاثة عوامل في الحسبان: السعر، والأرباح، ومعدلات نمو الأرباح. لحساب نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة (PEG)، تُقسم نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية على معدل نمو الأرباح المتوقع (يمكن أيضًا استخدام نسب السعر إلى الأرباح التاريخية ومعدل النمو التاريخي لمعرفة سعر السهم في الماضي). ينتج عن ذلك نسبة تُعبّر عنها عادةً كنسبة مئوية. يُفترض أنه كلما ارتفعت النسبة المئوية فوق 100%، أصبح السهم مُبالغًا في تقييمه، وكلما انخفضت نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة عن 100%، أصبح السهم مُقللًا من قيمته. يستند هذا الافتراض إلى الاعتقاد بأن نسب السعر إلى الأرباح يجب أن تُقارب معدل نمو أرباح الشركة على المدى الطويل. لن يُثبت هذا الأمر بشكل قاطع، ولذلك يُعد هذا الافتراض مجرد قاعدة عامة تُستخدم في عملية التقييم الشاملة.

إليك مثالٌ على كيفية استخدام نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة (PEG) لمقارنة الأسهم. يُتداول السهم (أ) بنسبة سعر إلى أرباح متوقعة تبلغ 15، ومن المتوقع أن ينمو بنسبة 20%. بينما يُتداول السهم (ب) بنسبة سعر إلى أرباح متوقعة تبلغ 30، ومن المتوقع أن ينمو بنسبة 25%. تبلغ نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة للسهم (أ) 75% (15/20)، وللسهم (ب) 120% (30/25). وفقًا لنسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة، يُعد السهم (أ) خيارًا استثماريًا أفضل نظرًا لانخفاض نسبة السعر إلى الأرباح المتوقعة له، أو بعبارة أخرى، يُمكن الاستفادة من نمو أرباحه المستقبلية بسعر نسبي أقل من سعر السهم (ب).

نسبة السعر إلى النمو (PEG) هي حالة خاصة في معادلة طريقة مجموع الدفعات الدائمة (SPM) ^{[ 5 ]} . تُعدّ طريقة مجموع الدفعات الدائمة نسخة معممة من نموذج والتر (1956) ^{[ 6 ]} ، حيث تأخذ في الاعتبار تأثيرات توزيعات الأرباح، ونمو الأرباح، بالإضافة إلى مستوى المخاطر للشركة على قيمة السهم. تُشتق هذه الطريقة من صيغة الفائدة المركبة باستخدام معادلة القيمة الحالية للدفعات الدائمة ، وهي بديل لنموذج غوردون للنمو . المتغيرات هي:

• ${\displaystyle P}$قيمة الأسهم أو الأعمال
• ${\displaystyle E}$هي أرباح الشركة
• ${\displaystyle G}$معدل النمو الثابت للشركة
• ${\displaystyle K}$هو معدل الخصم المعدل حسب المخاطر للشركة
• ${\displaystyle D}$هي مدفوعات أرباح الشركة

${\displaystyle P=\left({\frac {E*G}{K^{2}}}\right)+\left({\frac {D}{K}}\right)}$

في حالة خاصة حيث${\displaystyle K}$إذا كانت النسبة تساوي 10%، والشركة لا تدفع أرباحًا، فإن نسبة SPM تنخفض إلى نسبة PEG.

تمثل النماذج الإضافية مجموع المعاشات الدائمة من حيث الأرباح ومعدل النمو ومعدل الخصم المعدل حسب المخاطر والقيمة الدفترية المحاسبية. ^{[ 7 ]}

تقيس هذه التقنية التقييمية مقدار الربح السنوي للشركة مقابل كل دولار من رأس المال المستثمر. رأس المال المستثمر هو المبلغ الذي يستثمره المساهمون والمدينون في الشركة. تُعبّر النسبة عن النسبة المئوية، ويُبحث عن نسبة تُقارب مستوى النمو المتوقع. ببساطة، تقيس هذه النسبة العائد الاستثماري الذي تحققه الإدارة لرأس مالها. كلما ارتفعت النسبة، كان العائد أفضل.

لحساب هذه النسبة، قسّم صافي الدخل المبدئي (نفس الدخل المستخدم في حساب ربحية السهم المذكورة أعلاه) على رأس المال المستثمر. يُمكن تقدير رأس المال المستثمر بجمع حقوق المساهمين، وإجمالي الديون طويلة وقصيرة الأجل، وحسابات الدفع، ثم طرح حسابات القبض والنقد (جميع هذه الأرقام موجودة في أحدث ميزانية عمومية ربع سنوية للشركة). تُعدّ هذه النسبة أكثر فائدة عند مقارنتها بالشركات الأخرى التي يتم تقييمها.

على غرار العائد على رأس المال المستثمر (ROIC)، يقيس العائد على الأصول (ROA)، المُعبَّر عنه كنسبة مئوية، قدرة الشركة على تحقيق الربح من أصولها. لحساب العائد على الأصول، يُقسم صافي الدخل المُقدَّر على إجمالي الأصول. مع ذلك، ونظرًا لوجود بعض الاختلالات الشائعة في الميزانيات العمومية (مثل الشهرة، والشطب، وإيقاف العمليات، وما إلى ذلك)، لا يُعد هذا المؤشر دائمًا مقياسًا دقيقًا لإمكانات الشركة. إذا كان العائد على الأصول أعلى أو أقل من المتوقع، ينبغي التدقيق في الأصول لتحديد أسباب ارتفاع أو انخفاض هذا الرقم.

يُعد هذا الرقم مفيداً لأنه يقارن سعر السهم الحالي بالمبيعات السنوية. بعبارة أخرى، يوضح تكلفة السهم لكل دولار من المبيعات المحققة.

القيمة السوقية، وهي اختصار لرأس المال السوقي، هي قيمة جميع أسهم الشركة. لحسابها، اضرب سعر السهم الحالي في عدد الأسهم القائمة بعد التخفيف الكامل. القيمة السوقية هي قيمة السهم فقط. للحصول على صورة أشمل، انظر إلى قيمة المؤسسة .

قيمة المؤسسة تساوي القيمة الإجمالية للشركة كما يتم تداولها في سوق الأوراق المالية. لحسابها، يُضاف رأس المال السوقي (انظر أعلاه) إلى إجمالي صافي ديون الشركة. إجمالي صافي الديون يساوي إجمالي الديون طويلة وقصيرة الأجل مضافًا إليها حسابات الدفع، مطروحًا منها حسابات القبض، ومطروحًا منها النقد. تُعد قيمة المؤسسة أفضل تقدير لقيمة الشركة في أي وقت لأنها تأخذ في الاعتبار سعر السهم الفعلي بدلًا من أسعار الميزانية العمومية. عندما يصف المحللون شركة بأنها "شركة بمليار دولار"، فإنهم غالبًا ما يشيرون إلى قيمة مؤسستها الإجمالية. تتذبذب قيمة المؤسسة بسرعة بناءً على تغيرات سعر السهم.

تقيس هذه النسبة القيمة الإجمالية للشركة مقارنةً بمبيعاتها السنوية. تشير النسبة المرتفعة إلى أن قيمة الشركة تفوق مبيعاتها بكثير. لحسابها، يُقسم إجمالي قيمة المؤسسة (EV) على صافي المبيعات للأرباع الأربعة الأخيرة. تُعد هذه النسبة مفيدةً بشكل خاص عند تقييم الشركات التي لا تحقق أرباحًا، أو التي تمر بظروف صعبة استثنائية. على سبيل المثال، إذا كانت الشركة تواجه إعادة هيكلة وتتكبد خسائر حاليًا، فإن نسبة السعر إلى الأرباح (P/E) تصبح غير ذات صلة. مع ذلك، بتطبيق نسبة قيمة المؤسسة إلى المبيعات، يمكن حساب القيمة السوقية المتوقعة للشركة بعد انتهاء إعادة الهيكلة وعودة أرباحها إلى وضعها الطبيعي.

يشير مصطلح EBITDA إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك. وهو أحد أفضل مقاييس التدفق النقدي للشركة، ويُستخدم لتقييم الشركات العامة والخاصة على حد سواء. لحساب EBITDA، يتم استخدام قائمة دخل الشركة، ثم يُؤخذ صافي الدخل ويُضاف إليه الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك وأي مصاريف أخرى غير نقدية أو لمرة واحدة. ينتج عن ذلك رقم يُقارب مقدار النقد الذي تُنتجه الشركة. يُعدّ EBITDA مؤشرًا شائعًا جدًا لأنه يُسهل مقارنته بين الشركات، حتى وإن لم تكن جميعها ربحية.

ربما يكون هذا أحد أفضل المقاييس لتحديد ما إذا كانت الشركة رخيصة أم باهظة الثمن. ^{[ ٨ ]} لحساب ذلك، قسّم قيمة المؤسسة (EV) على الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) (انظر أعلاه للحسابات). كلما ارتفع الرقم، زادت قيمة الشركة. مع ذلك، غالبًا ما تُقيّم الشركات ذات القيمة الأعلى بتقييم أعلى نظرًا لنموها الأسرع أو لجودتها العالية. وبناءً على ذلك، فإن أفضل طريقة لاستخدام نسبة EV/EBITDA هي مقارنتها بنسبة الشركات المماثلة.