CDO الاصطناعي

📅 آخر تحديث: ٢٦ يوليو ٢٠٢٦
✍️ نُشر في: ٢٦ يوليو ٢٠٢٦
📷 يحتوي على 1 صور
الموسوعة الحرة

تُعدّ سندات الدين المضمونة التركيبية نوعًا من سندات الدين المضمونة (CDO) التي تستخدم عادةً مقايضات التخلف عن سداد الائتمان (CDS) ومشتقات أخرى لتحقيق أهدافها الاستثمارية. [ 1 ] وبذلك، فهي أداة مالية مشتقة معقدة ، تُوصف أحيانًا بأنها رهان على أداء منتجات الرهن العقاري (أو غيرها)، وليست رهنًا عقاريًا حقيقيًا. [ 2 ] لا تُستمد قيمة سندات الدين المضمونة التركيبية وتدفقاتها من أصول نقدية، كالرهون العقارية أو مدفوعات بطاقات الائتمان - كما هو الحال في سندات الدين المضمونة النقدية - بل من أقساط تُدفع مقابل "تأمين" مقايضات التخلف عن السداد على احتمالية التخلف عن سداد مجموعة محددة من الأوراق المالية "المرجعية" - والمبنية على أصول نقدية. قد يمتلك " الأطراف المقابلة " التي تشتري التأمين الأوراق المالية "المرجعية" وتدير مخاطر التخلف عن سدادها، أو قد يكونون مضاربين توقعوا التخلف عن سداد هذه الأوراق المالية.

تختلف سندات الدين المضمونة التركيبية عن سندات الدين المضمونة التقليدية في النقاط التالية: ففي سندات الدين المضمونة التقليدية، يدفع المستثمرون رأس مال لشراء أصول السندات مقدمًا ويحصلون على فوائد على استثماراتهم. أما في سندات الدين المضمونة التركيبية، فيحصل المستثمر على تدفق إيرادات مقدمًا، ولا يُطالب بدفع رأس المال إلا في حالة التخلف عن السداد، وعندها ينتهي اشتراكه في سندات الدين المضمونة التركيبية.

ازدهرت الأدوات المالية التركيبية لفترة وجيزة نظرًا لانخفاض تكلفتها وسهولة إنتاجها مقارنةً بأدوات الدين المضمونة التقليدية، التي بدأت مواردها الخام - الرهون العقارية - بالنضوب. [ 3 ] في عام 2005، امتد سوق أدوات الدين المضمونة التركيبية في سندات الشركات إلى سوق الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري، [ 4 ] حيث كانت الجهات المقابلة التي توفر تدفق المدفوعات في المقام الأول صناديق تحوط أو بنوك استثمارية تقوم بالتحوط، أو غالبًا بالمراهنة على أن ديونًا معينة تشير إليها أدوات الدين المضمونة التركيبية - عادةً " شرائح " من قروض الرهن العقاري عالية المخاطر - ستتخلف عن السداد. قفز إصدار الأدوات التركيبية من 15 مليار دولار في عام 2005 إلى 61 مليار دولار في عام 2006، [ 5 ] عندما أصبحت الأدوات التركيبية الشكل السائد لأدوات الدين المضمونة في الولايات المتحدة، [ 6 ] وقُدّرت قيمتها " نظريًا " [ 7 ] بـ 5 تريليونات دولار بنهاية العام وفقًا لأحد التقديرات. [ 6 ]

تُعدّ أدوات الدين المضمونة التركيبية مثيرة للجدل بسبب دورها في أزمة الرهن العقاري الثانوي . فقد مكّنت من إجراء رهانات كبيرة على قيمة الأوراق المالية المرتبطة بالرهن العقاري، وهو ما يرى النقاد أنه ربما ساهم في انخفاض معايير الإقراض والاحتيال. [ 8 ]

تعرضت أدوات الدين المضمونة التركيبية لانتقادات لكونها وسيلة لإخفاء مراكز البيع المكشوفة في رهانات ضد قروض الرهن العقاري عالية المخاطر عن المستثمرين غير المتنبهين الذين يسعون وراء تصنيف AAA، [ 9 ] ومساهمتها في الأزمة المالية لعام 2008 من خلال تضخيم فقاعة الإسكان الناتجة عن قروض الرهن العقاري عالية المخاطر . [ 10 ] [ 11 ] وبحلول عام 2012، انخفضت القيمة الاسمية الإجمالية للأدوات التركيبية إلى بضعة مليارات من الدولارات. [ 12 ]

تاريخ

في عام 1997، طُرح نظام BISTRO (عرض الصناديق الاستئمانية المضمونة بمؤشر واسع)، والذي يُعتبر سلفًا لهيكل سندات الدين المضمونة التركيبية. [ 13 ] ووفقًا لشركة البيانات المالية Dealogic ، فقد صدرت سندات دين مضمونة تركيبية بقيمة لا تقل عن 108 مليارات دولار أمريكي خلال الفترة من 2005 إلى 2007. وكان الحجم الفعلي أعلى بكثير نظرًا لأن تداولات سندات الدين المضمونة التركيبية غير خاضعة للتنظيم، و"غالبًا لا يتم الإبلاغ عنها لأي بورصة أو سوق مالية". [ 8 ] ويذكر الصحفي غريغوري زوكرمان أنه "وفقًا لبعض التقديرات"، في حين "بلغت قيمة قروض الرهن العقاري عالية المخاطر 1.2 تريليون دولار أمريكي" في عام 2006، فقد تم إنشاء "استثمارات بقيمة تزيد عن 5 تريليونات دولار أمريكي"، أي سندات دين مضمونة تركيبية، استنادًا إلى هذه القروض. [ 6 ] من بين أبرز مُنشئي سندات الدين المضمونة التركيبية الذين اتخذوا أيضًا مراكز بيع على المكشوف في هذه الأوراق المالية: غولدمان ساكس، ودويتشه بنك، ومورغان ستانلي ، وتريكاديا. [ 8 ] في عام 2012، بلغت القيمة الاسمية الإجمالية لسندات الدين المضمونة التركيبية حوالي ملياري دولار فقط. [ 12 ]

تعريف

عادةً ما يتم التفاوض على سندات الدين المضمونة التركيبية بين طرفين أو أكثر ممن لديهم وجهات نظر مختلفة حول مصير الأوراق المالية المرجعية الأساسية. في هذا السياق، تتطلب سندات الدين المضمونة التركيبية مستثمرين من كلا الجانبين - مستثمرين في مراكز الشراء ومستثمرين في مراكز البيع. [ 1 ] قد تشارك جهات وساطة مالية مختلفة ، مثل البنوك الاستثمارية وصناديق التحوط، في تحديد الأطراف المقابلة واختيار الأوراق المالية المرجعية التي سيتم الاستثمار فيها. يدفع أحد الأطراف المقابلة عادةً علاوةً للطرف الآخر مقابل الحصول على مبلغ كبير في حال وقوع خسائر معينة متعلقة بالأوراق المالية المرجعية، على غرار ترتيبات التأمين. لا يتم تداول هذه الأوراق المالية عادةً في البورصات .

من الناحية الفنية، تُعدّ سندات الدين المضمونة التركيبية (CDO) نوعًا من سندات الدين المضمونة (CDO) حيث تُغطى المخاطر الائتمانية الأساسية باستخدام مقايضة مخاطر التخلف عن السداد الائتماني، بدلاً من قيام جهة ما بشراء أصول مثل السندات. ويمكن أن تكون سندات الدين المضمونة التركيبية إما ذات شريحة واحدة أو موزعة بالكامل. كما تُصنّف عادةً إلى سندات دين مضمونة للميزانية العمومية وسندات دين مضمونة للمراجحة ، على الرغم من صعوبة التمييز بينهما عمليًا. وتُدرّ هذه السندات دخلاً من بيع تأمين ضد التخلف عن سداد السندات في صورة مقايضات مخاطر التخلف عن السداد الائتماني، وعادةً ما يكون ذلك على مجموعة من 100 شركة أو أكثر. ويتلقى بائعو مقايضات مخاطر التخلف عن السداد الائتماني دفعات منتظمة من المشترين، وهم عادةً بنوك أو صناديق تحوّط . [ 14 ]

الأحزاب

مخطط CDO الاصطناعي من لجنة التحقيق في الأزمة المالية

وشمل المستثمرون في سندات الدين المضمونة الاصطناعية

  • قام المستثمرون "الممولون" على المدى الطويل بدفع مبالغ نقدية لشراء أوراق مالية فعلية صادرة عن سندات الدين المضمونة المشار إليها. وحصل هؤلاء المستثمرون على فوائد إذا حققت الأوراق المالية المشار إليها أداءً جيدًا، ولكنهم قد يخسرون كامل استثماراتهم إذا تخلفت هذه الأوراق عن السداد.
  • المستثمرون الذين يملكون مراكز شراء طويلة "غير ممولة"، والذين أبرموا اتفاقيات مقايضة مع سندات الدين المضمونة التركيبية، وحققوا أرباحًا إذا كان أداء الأوراق المالية المرجعية جيدًا. كان هؤلاء المستثمرون في أعلى سلم المدفوعات، حيث تلقوا مدفوعات تشبه العلاوة من سندات الدين المضمونة طالما كان أداء الأوراق المالية المرجعية جيدًا، ولكن كان عليهم الدفع إذا تدهور أداء الأوراق المالية المرجعية إلى ما دون حد معين ولم تكن لدى سندات الدين المضمونة أموال كافية لدفع مستحقات المستثمرين الذين يملكون مراكز بيع قصيرة.
  • المستثمرون "الذين يراهنون على انخفاض الأسعار"، والذين اشتروا مقايضات التخلف عن سداد الائتمان على الأوراق المالية المرجعية، وحققوا أرباحًا في حال فشل هذه الأوراق. غالبًا ما كان هؤلاء المستثمرون صناديق تحوط. اشتروا مقايضات التخلف عن سداد الائتمان من أدوات الدين المضمونة (CDOs) ودفعوا علاوات حصل عليها المستثمرون غير الممولين. [ 15 ]

من الأمثلة على ذلك Abacus 2004-1، وهي أول سند من أصل 47 سندًا مضمونًا بأصول اصطناعية قامت غولدمان ساكس بتجميعها وبيعها. بلغت قيمة الصفقة ملياري دولار. [ 16 ] أشار ثلث هذه السند إلى أوراق مالية مدعومة برهون عقارية سكنية ، وأشار ثلث آخر إلى سندات مضمونة بأصول قائمة، أما الباقي فكان عبارة عن أوراق مالية مدعومة برهون عقارية تجارية (مكونة من قروض عقارية تجارية مجمعة) وأوراق مالية أخرى. [ 16 ]

كان المستثمر الذي راهن على فشل الصفقة بأكملها - "راهن على فشلها" - هو غولدمان ساكس، الذي اشترى حماية مقايضة التخلف عن سداد الائتمان على الأوراق المالية المرجعية ودفع أقساط التأمين.

كان المستثمرون الممولون في تلك السندات المضمونة بالأسهم هم بنك IKB الألماني، ومجموعة TCW ، وواكوفيا . وقد استثمرت هذه الشركات ما مجموعه 195 مليون دولار لشراء شرائح "الميزانين" من الصفقة (المصنفة من AA إلى BB)، وفي المقابل، ستتلقى دفعات منتظمة من رأس المال والفوائد إذا حققت الأصول المذكورة أداءً جيدًا. أما إذا لم تحقق هذه الأصول أداءً جيدًا، فستحصل غولدمان ساكس على مبلغ 195 مليون دولار. وبهذا المعنى، كان كل من IKB وTCW وواكوفيا مستثمرين "طويلي الأجل"، يراهنون على الأداء الجيد للأصول المذكورة.

لم يقدّم المستثمرون غير الممولين - وهما شركتا إدارة الأصول TCW وGSC Partners اللتان تديران صناديق التحوّط وسندات الدين المضمونة (CDOs) - أيّ أموال مقدماً؛ بل تلقّوا أقساطاً سنوية من غولدمان ساكس عبر سندات الدين المضمونة (CDOs) مقابل وعدٍ بدفعها في حال فشل الأوراق المالية المرجعية وعدم كفاية أموال سندات الدين المضمونة (CDOs) لسداد المستثمرين الذين باعوا على المكشوف. [ 17 ] (حتى عام 2011، تلقّت غولدمان ساكس، مبتكرة سندات الدين المضمونة (CDOs) والمستثمرة التي باعت على المكشوف، حوالي 930 مليون دولار، بينما خسر المستثمرون الذين اشتروا "جميع استثماراتهم تقريباً". [ 17 ] )

صفات

تُعدّ سندات الدين المضمونة التركيبية شريحةً أو شرائح من محفظة مقايضات التخلف عن سداد الائتمان. قد تتألف المحفظة من مؤشر للأوراق المالية المرجعية، مثل مؤشري CDX أو iTraxx ، [ 18 ] أو قد تكون محفظة مُصممة خصيصًا ، تتألف من قائمة من الالتزامات المرجعية أو الكيانات المرجعية التي يختارها مستثمر مُحدد أو تُختار خصيصًا له. [ 19 ] كانت المحافظ المُصممة خصيصًا أكثر شيوعًا في أوروبا منها في أمريكا الشمالية، ومن هنا جاء المصطلح البريطاني "bespoke"، الذي يُشير إلى بدلة مُفصّلة لعميل مُحدد من قِبل خياط في شارع سافيل رو بلندن .

يشير عقد مقايضة مخاطر الائتمان (CDS) ذو الاسم الواحد إلى ورقة مالية واحدة فقط، وقد تكون مخاطر الائتمان المنقولة في هذه المقايضة كبيرة جدًا. في المقابل، يشير عقد الدين المضمون (CDO) التركيبي إلى محفظة من الأوراق المالية، ويُقسّم إلى شرائح مخاطر متعددة، بمستويات مخاطر متزايدة تدريجيًا. وبالتالي، يمنح عقد الدين المضمون التركيبي المشترين مرونة في اختيار مستوى مخاطر الائتمان الذي يرغبون في تحمله.

يحصل بائع سندات الدين المضمونة التركيبية على علاوات مقابل عقود مقايضة مخاطر الائتمان المكونة لها، ويتخذ مركزًا شرائيًا ، أي أنه يراهن على أداء الأوراق المالية المرجعية (مثل سندات الرهن العقاري أو سندات الدين المضمونة التقليدية). أما مشتري عقود مقايضة مخاطر الائتمان المكونة، فيدفعون علاوات ويتخذون مركزًا بيعيًا ، أي أنهم يراهنون على تعثر الأوراق المالية المرجعية. ويحصل المشتري على عائد كبير في حال تعثر الأوراق المالية المرجعية، يدفعه له البائع. ويتخذ مشتري سندات الدين المضمونة التركيبية مركزًا شرائيًا في مجموعة عقود مقايضة مخاطر الائتمان المكونة لها، لأنه في حال تعثر الأوراق المالية المرجعية، يتعين على بائع سندات الدين المضمونة التركيبية الدفع لمشتري عقود مقايضة مخاطر الائتمان المكونة لها، وليس لمشتري سندات الدين المضمونة التركيبية.

ينشأ مصطلح "السندات المضمونة المركبة" لأن التدفقات النقدية الناتجة عن أقساط التأمين (عبر عقود مقايضة مخاطر الائتمان المكونة للمحفظة) تُشابه التدفقات النقدية الناتجة عن الرهن العقاري أو الالتزامات الأخرى التي تُجمع وتُدفع لمشتري السندات المضمونة المركبة العاديين. بعبارة أخرى، فإن اتخاذ مركز شراء طويل الأجل في سند مضمون مركب (أي استلام دفعات أقساط منتظمة) يُشبه اتخاذ مركز شراء طويل الأجل في سند مضمون مركب عادي (أي استلام دفعات فوائد منتظمة على سندات الرهن العقاري أو سندات بطاقات الائتمان المضمنة في السند المضمون المركب).

في حالة التخلف عن السداد، يتكبد المستثمرون في مراكز الشراء، سواء في سندات الدين المضمونة (CDO) أو سندات الدين المضمونة التركيبية، خسائر فادحة. ففي سندات الدين المضمونة التركيبية، يدفع المستثمر في مركز الشراء للمستثمر في مركز البيع، على عكس سندات الدين المضمونة العادية التي تنخفض فيها مدفوعات الفائدة أو تتوقف تمامًا للمستثمر في مركز الشراء.

مثال على عقد سندات الرهن العقاري المركبة: يرغب الطرف (أ) في المراهنة على احتمال تعثر بعض سندات الرهن العقاري وسندات الرهن العقاري المركبة من بين مجموعة محددة من هذه الأوراق المالية، متخذًا بذلك مركز بيع. يمكن للطرف (ب) تجميع مقايضات مخاطر الائتمان المتعلقة بهذه الأوراق المالية في عقد سندات رهن عقاري مركبة. يوافق الطرف (ج) على اتخاذ مركز شراء، متعهدًا بدفع مبلغ للطرف (أ) في حال حدوث حالات تعثر معينة أو غيرها من الأحداث الائتمانية ضمن تلك المجموعة. يدفع الطرف (أ) للطرف (ج) أقساطًا مقابل هذه الحماية. أما الطرف (ب)، وهو عادةً بنك استثماري، فيحصل على رسوم مقابل ترتيب الصفقة.

وصف أحد البنوك الاستثمارية سندات الدين المضمونة التركيبية بأنها تحتوي على

تتميز هذه الأدوات بخصائص مشابهة لعقود المشتقات الآجلة، إذ تتطلب من طرفين متقابلين تبني وجهات نظر مختلفة بشأن اتجاه السوق أو منتج مالي معين، أحدهما قصير الأجل والآخر طويل الأجل. وتُعدّ أدوات الدين المضمونة (CDO) أوراقًا مالية مضمونة بالتزامات دين، بما في ذلك الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري في كثير من الأحيان. تُجمّع هذه الأوراق المالية وتُحفظ من قِبل شركة ذات غرض خاص (SPV)، تُصدر سندات تُخوّل حامليها الحصول على مدفوعات مُستمدة من الأصول الأساسية. في أدوات الدين المضمونة التركيبية، لا تمتلك الشركة ذات الغرض الخاص محفظة أصول الدخل الثابت الفعلية التي تُحدد حقوق المستثمرين في الدفع، بل تدخل في عقود مقايضة مخاطر الائتمان (CDS) التي تُشير إلى أداء محفظة استثمارية. وتحتفظ الشركة ذات الغرض الخاص ببعض الأوراق المالية الضمانية المنفصلة التي تستخدمها للوفاء بالتزامات الدفع. [ 20 ]

من الخصائص الأخرى المثيرة للاهتمام لسندات الدين المضمونة التركيبية أنها لا تُموّل عادةً تمويلاً كاملاً كصناديق سوق المال أو الاستثمارات التقليدية الأخرى. بمعنى آخر، لن تبيع سندات الدين المضمونة التركيبية التي تغطي مليار دولار من مخاطر الائتمان سندات بقيمة مليار دولار فعلياً، بل ستجمع مبلغاً أقل. أي أن الشرائح الأكثر خطورة فقط هي التي تُموّل تمويلاً كاملاً، بينما لا تُموّل الشرائح الأقل خطورة؛ ففي النهاية، يكمن الهدف من هيكلة المخاطر في شرائح في أن تكون الشرائح الأقل خطورة أقل عرضةً للتخلف عن السداد.

في حال التخلف عن سداد جميع الالتزامات الأساسية، تُعاد الأقساط المدفوعة من الطرف (أ) إلى الطرف (ج) في المثال المذكور أعلاه إلى الطرف (أ) حتى استنفادها. والسؤال التالي هو: من يتحمل فعليًا مخاطر الائتمان المتبقية على الشرائح الأقل خطورة، فضلًا عن مخاطر "الأولوية القصوى" التي لم تُقسّم إلى شرائح أصلًا (لاعتقاد السائد آنذاك بأنه لا يمكن لأي أداة تمويل مضمونة اصطناعية مُهيكلة بشكل صحيح أن تتعرض للتخلف الكامل عن السداد)؟ في الواقع، احتفظت العديد من البنوك بمخاطر الأولوية القصوى في دفاترها الخاصة أو أمّنتها من خلال شركات تأمين سندات "أحادية الخط" تعاني من نقص حاد في رأس المال. [ 21 ] وبدورها، تسببت أكوام مخاطر الأولوية القصوى المتراكمة في مشاكل جسيمة خلال أزمة الرهن العقاري الثانوي.

تأثير ذلك على أزمة الرهن العقاري الثانوي

بحسب جو نوسيرا ، الصحفي الاقتصادي في صحيفة نيويورك تايمز ، وسّعت أدوات الدين المضمونة التركيبية (CDOs) نطاق تأثير حالات التخلف عن سداد الرهن العقاري في الولايات المتحدة. قبل ظهور مقايضات مخاطر الائتمان (CDS) وأدوات الدين المضمونة التركيبية، كان حجم التعرض لسندات الرهن العقاري غير الممتازة محدودًا بعدد هذه السندات الموجودة. في ذروة انتشارها، قامت وول ستريت بتوريق ما يقارب تريليون دولار من قروض الرهن العقاري عالية المخاطر (Sub-Primary) وقروض Alt-A . مع ذلك، ومع ظهور مقايضات مخاطر الائتمان وأدوات الدين المضمونة التركيبية، أصبح بالإمكان تضخيم حجم التعرض، إذ يمكن ربط سندات الرهن العقاري بعدد لا نهائي من أدوات الدين المضمونة التركيبية، شريطة موافقة المستثمرين على تحمل المخاطر. على سبيل المثال، وجد تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية أن أكثر من 50 مليون دولار من القيمة الاسمية لمقايضات مخاطر الائتمان في أدوات الدين المضمونة التركيبية كانت مرتبطة بشريحة BBB منخفضة التصنيف من أحد الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري - "CMLTI 2006-NC2" - والتي كان رأس مالها الأولي 12 مليون دولار فقط. كانت هذه مجرد واحدة من العديد من الشرائح ذات التصنيف المنخفض التي أشارت إليها العديد من عقود مقايضة مخاطر الائتمان التي تخلفت عن السداد لاحقاً. [ 16 ]

كانت أدوات الدين المضمونة التركيبية "أرخص وأسهل" في الإنشاء، وأسهل في التخصيص، واستغرق ترتيبها جزءًا بسيطًا من الوقت اللازم لترتيب أدوات الدين المضمونة ذات التدفق النقدي. [ 3 ] في الفترة 2006-2007، ومع ارتفاع أسعار الفائدة وتزايد صعوبة تحمل تكاليف المنازل، بدأ سوق قروض الرهن العقاري عالية المخاطر في النفاد من المقترضين ذوي المخاطر العالية لتقديم قروض سكنية مشكوك فيها، وفي الوقت نفسه، ازداد عدد صناديق التحوط وبنوك الاستثمار المهتمة بالمراهنة باستخدام مقايضات مخاطر الائتمان (المادة الخام لأدوات الدين المضمونة التركيبية) ضد سداد القروض السكنية المتعثرة. [ 22 ] [ 23 ]

النقاش والنقد

تعرضت أدوات الدين المضمونة التركيبية لانتقادات شديدة لتسببها في تفاقم أزمة الرهن العقاري الثانوي ، أو كما وصفها الصحفيان بيثاني ماكلين وجو نوسيرا، بتحويلها "برميل ديناميت" كان يُمثله الرهن العقاري الثانوي إلى "ما يُعادل قنبلة نووية في عالم المال". [ 10 ] ويصف زوكرمان نمو الأدوات التركيبية بأنه "سر الخسائر الفادحة التي نتجت عن سوق بدت صغيرة لمعظم المراقبين الخارجيين". [ 6 ]

دعا الخبير الاقتصادي بول كروغمان والممول جورج سوروس إلى حظرها. كتب كروغمان في أبريل 2010: "ما يمكننا قوله هو أن المسودة النهائية للإصلاح المالي... يجب أن تمنع إنشاء "أدوات الدين المضمونة التركيبية"، وهي عبارة عن مزيج من مقايضات التخلف عن سداد الائتمان التي تسمح للمستثمرين بالمراهنة بمبالغ كبيرة على الأصول دون امتلاكها فعليًا." [ 24 ] وقال الممول جورج سوروس في يونيو 2009: "مقايضات التخلف عن سداد الائتمان هي أدوات تدمير يجب حظرها." [ 25 ]

كتب المؤلف روجر لوينشتاين في أبريل 2010:

... التزامات الدين المضمونة ... التي ترعاها معظم شركات وول ستريت ... كانت مجرد رهان جانبي - مثل تلك الموجودة في الكازينوهات - يسمح للمضاربين بزيادة مخاطر الرهن العقاري في المجتمع دون تمويل منزل واحد ... حتى عندما تستخدم البنوك هذه الأدوات للتحوط ضد حالات التخلف عن السداد المحتملة، فإنها تثير مخاطر أخلاقية. تقل احتمالية تدقيق البنوك في الرهون العقارية والقروض الأخرى التي تقدمها إذا علمت أنها تستطيع تقليل المخاطر باستخدام المقايضات. إن سهولة نقل المخاطر التي تسمح بها المشتقات المالية لكل طرف تعني أن أي طرف لا يقلق كثيرًا بشأن مخاطره الخاصة. ولكن، بغض النظر عمن يتحمل العبء الأكبر في النهاية، فإن النتيجة النهائية هي مجتمع أكثر عرضة للمخاطر بشكل عام.

جادل بأن مقايضات مخاطر الائتمان المضاربة يجب حظرها، وأنه ينبغي على المؤسسات تخصيص المزيد من رأس المال لدعم نشاطها في مجال المشتقات المالية. [ 26 ]

كتب الكاتب الصحفي روبرت سامويلسون في أبريل 2010 أن ثقافة البنوك الاستثمارية قد تحولت من التركيز على التوزيع الأمثل للمدخرات إلى التركيز على تعظيم الربح من خلال التداول لحسابها الخاص وترتيب رهانات أشبه بالمقامرة للمشاركين في السوق: "إذا وُجد مشترون وبائعون، فسنقوم بإنشاء وتداول أي شيء تقريبًا، مهما كان مشكوكًا فيه. هذه العقلية تحديدًا هي التي بررت تجميع قروض الرهن العقاري "الثانوية" المتهورة والمزيفة في أوراق مالية. نادرًا ما قام أحد بفحص قيمة القروض الأساسية." [ 27 ]

جادل رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي السابق، بول فولكر، بأنه لا ينبغي السماح للبنوك بالتداول لحسابها الخاص، ما يعني فصل التداول لحسابها الخاص والوساطة المالية تمامًا في شركات منفصلة، ​​بدلًا من أقسام منفصلة داخل الشركات. وتنطبق توصيته - قاعدة فولكر - على التوريق التركيبي. [ 28 ]

قضايا محددة

أشارت لجنة التحقيق في الأزمة المالية إلى أنه على الرغم من أن مقايضات التخلف عن سداد الائتمان المستخدمة في الأدوات المالية المركبة غالبًا ما تُقارن بالتأمين، إلا أنها، على عكس وثائق التأمين في الولايات المتحدة، لم تكن خاضعة للتنظيم. وهذا يعني أنه بإمكان أي طرف ليس لديه "مصلحة تأمينية" شراء مقايضة التخلف عن سداد الائتمان كمقامرة بحتة (تُعرف باسم "مقايضات التخلف عن سداد الائتمان غير المغطاة")، وهو أمر محظور في التأمين. وقد سمح هذا بتضخيم الخسائر أو المكاسب المحتملة عند التخلف عن سداد قرض أو مؤسسة مالية. كما اشترطت هيئات تنظيم التأمين أيضًا

تُخصّص شركات التأمين احتياطيات تحسبًا للخسارة. خلال طفرة الإسكان، باعت شركاتٌ عقود مقايضة مخاطر الائتمان (CDS) دون أن تُخصّص أي احتياطيات أو ضمانات أولية أو تُغطّي مخاطرها. قبيل الأزمة، راكمت شركة AIG ، أكبر شركة تأمين أمريكية، مركزًا بقيمة نصف تريليون دولار في مخاطر الائتمان عبر سوق التداول خارج البورصة (OTC) دون أن تُطالب بتقديم ضمانات أولية بقيمة دولار واحد أو تخصيص أي مخصصات أخرى للخسارة. [ 29 ]

وُصفت أدوات الدين المضمونة (CDOs) بأنها وسيلة لإخفاء مراكز البيع المكشوفة في رهانات الرهن العقاري عالي المخاطر عن المستثمرين الذين يعتمدون على تصنيفات وكالات التصنيف الائتماني لتقييم المخاطر. في مثال أدوات الدين المضمونة التركيبية المذكور أعلاه، كان هناك عدد من "الطرف ج" الذين اشتروا هذه الأدوات من بنوك استثمارية، ليس لأنهم فحصوا الأوراق المالية المذكورة ورأوا أن اتخاذ مركز شراء أمر حكيم، بل لأنهم وثقوا بتصنيف وكالة التصنيف الائتماني الذي دفع البنك الاستثماري مقابله. لم يكن المستثمرون على دراية بأن البنك الاستثماري قد أنشأ أدوات الدين المضمونة التركيبية لأنهم - أو عميل مفضل مثل بولسون وشركاه - أرادوا المراهنة على تعثر الأوراق المالية المذكورة، وكانوا بحاجة إلى أن يسدد لهم المستثمر أموالهم في حال فوزهم. [ 30 ] ونقلت صحيفة نيويورك تايمز عن أحد الخبراء [ 31 ] قوله:

إن بيع الأوراق المالية للعملاء وبيعها على المكشوف في آنٍ واحد، لاعتقادهم بأنهم سيتخلفون عن السداد، هو أكثر استخدامٍ انتهازي للمعلومات الائتمانية رأيته على الإطلاق. ... عندما تشتري تأمينًا ضد حدثٍ ساهمتَ في التسبب به، فأنت تشتري تأمينًا ضد الحريق لمنزل شخصٍ آخر، ثم ترتكب جريمة إضرام النار عمدًا. [ 32 ]

قال أحد المتحدثين باسم أحد البنوك إن سندات الدين المضمونة الاصطناعية التي ابتكرتها وول ستريت صُممت لتلبية طلب العملاء على مثل هذه المنتجات، والتي اعتقد العملاء أنها ستدر أرباحًا نظرًا لنظرتهم المتفائلة لسوق الإسكان. [ 8 ]

أدت الأزمة إلى تجدد النقاش حول واجبات الوسطاء الماليين أو صناع السوق، كالبنوك الاستثمارية، تجاه عملائهم. يتخذ الوسطاء عادةً مراكز شراء أو بيع في الأوراق المالية، وغالبًا ما يتبنون الجانب المقابل لمركز العميل لإتمام الصفقة. وقد يحتفظ الوسيط بهذا المركز أو يبيعه لزيادة أو تقليل أو إلغاء انكشافاته. ومن الشائع أيضًا أن العملاء الذين يتخذون مراكز الشراء أو البيع لا يعرفون هوية الطرف الآخر. ويُدرك المستثمرون المحترفون، الذين عادةً ما يدخلون في معاملات معقدة كأدوات الدين المضمونة التركيبية، دور الوسيط على نطاق واسع. [ 33 ] [ 34 ]

مع ذلك، عندما يتداول الوسيط لحسابه الخاص، وليس مجرد التحوط من المخاطر المالية الناجمة عن دوره كصانع سوق، تنشأ احتمالات تضارب المصالح. على سبيل المثال، إذا كان لدى بنك استثماري رهان كبير على انخفاض قيمة فئة أصول معينة، واتخذ مركز بيع، فهل يقع عليه واجب الإفصاح عن طبيعة هذه الرهانات للعملاء الذين يفكرون في اتخاذ مركز شراء؟ وإلى أي مدى يتحمل صانع السوق الذي يتداول لحسابه الخاص مسؤولية ائتمانية تجاه عملائه، إن وجدت؟

انظر أيضاً

مراجع

  1. 1 2 ليمكي، لينز وبيكارد، الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري ، §5:16 (تومسون ويست، طبعة 2017-2018).
  2. ↑ تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية: التقرير النهائي للجنة الوطنية . واشنطن العاصمة: مكتب الطباعة الحكومي. 2010. ص.  24، 8. ISBN 9780160883590.
  3. 1 2 تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية . اللجنة الوطنية المعنية بأسباب الأزمة المالية والاقتصادية في الولايات المتحدة. 2011. الصفحات 142-143 . وجدت شركات مثل غولدمان ساكس أن أدوات الدين المضمونة التركيبية أرخص وأسهل في الإنشاء من أدوات الدين المضمونة التقليدية في نفس الوقت الذي بدأ فيه المعروض من الرهون العقارية في التضاؤل. 
  4. ↑ ماكلين، بيثاني وجو نوسيرا ، كل الشياطين هنا: التاريخ الخفي لمحفظة الأزمة المالية ، بنجوين، 2010، (ص 264)
  5. ↑ تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية ، ص 191
  6. 1 2 3 4 زوكرمان، غريغوري، أعظم صفقة على الإطلاق: القصة الخفية لكيفية تحدي جون بولسون لوول ستريت وصنعه للتاريخ المالي ، برودواي بوكس، 2009، ص 176
  7. ↑ إجمالي الدين الأساسي للأوراق المالية التركيبية التي كان المستثمرون يراهنون عليها
  8. 1 2 3 4 نيويورك تايمز - البنوك جمعت الديون المعدومة، وراهنت ضدها، وفازت | غريتشن مورغنسون | 24 ديسمبر 2009
  9. ↑ اقتباس: "لم يكن الطرف الآخر في الرهان شخصًا قام بدراسة الأوراق المالية المدعومة برهن عقاري - كما فعل بوري وريدليف - وظنّ أنه يراهن على أدائها. بل كان شخصًا يشتري تصنيفًا ائتمانيًا ممتازًا (AAA) ويعتقد أنه لا يمكن أن يخسر المال" (ص 266). ماكلين ونوسيرا، كل الشياطين هنا ، 2010
  10. 1 2 اقتباس: "حوّلت أدوات الدين المضمونة الاصطناعية برميل الديناميت [قروض الرهن العقاري عالية المخاطر] إلى ما يعادل قنبلة نووية من الناحية المالية" (ص 263) ماكلين ونوسيرا، كل الشياطين هنا 2010
  11. ↑ اقتباس: "تفاقمت الخسائر بسبب المشتقات المالية مثل الأوراق المالية التركيبية" ص. 16 تقرير تحقيق الأزمة المالية
  12. 1 2 غونغلوف، مارك (20 مارس 2013). "عودة سندات الدين المضمونة التركيبية إلى وول ستريت، ما الذي قد يسوء؟" . 21/03/2013 . huffingtonpost.com . تم الاطلاع عليه في 4 سبتمبر 2013. ذكرت بلومبيرغ، نقلاً عن بيانات سيتي غروب، أنه تم بيع سندات دين مضمونة تركيبية بقيمة ملياري دولار تقريبًا العام الماضي، كما تم بيع سندات دين مضمونة أخرى بقيمة مليار دولار حتى الآن هذا العام.
  13. ↑ "عرض صندوق استثماري اصطناعي واسع النطاق - بيسترو" . إنفستوبيديا . تم الاطلاع عليه بتاريخ 29 يناير 2014 .
  14. ↑ كولر، آلان (19 نوفمبر 2008). "تسونامي أمل أم رعب؟" . بيزنس سبيكتاتور.
  15. ↑ تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية (ملف PDF) . اللجنة الوطنية المعنية بأسباب الأزمة المالية والاقتصادية في الولايات المتحدة. 2011. ص 142. 
  16. 1 2 3 تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية (ملف PDF) . اللجنة الوطنية المعنية بأسباب الأزمة المالية والاقتصادية في الولايات المتحدة. 2011. ص 145. 
  17. 1 2 تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية (ملف PDF) . اللجنة الوطنية المعنية بأسباب الأزمة المالية والاقتصادية في الولايات المتحدة. 2011. ص 143. 
  18. ↑ ألبرغوتي، ريد (30 يوليو 2013). "هل سمعتَ عن سندات الدين المضمونة التي لم تكن موجودة في الواقع؟ لا تسأل" . صحيفة وول ستريت جورنال .
  19. ↑ المنتجات المهيكلة ومشتقات الائتمان ذات الصلة - دليل شامل للمستثمرين. الصفحات 254-255. لانكستر شولتز فابوزي. جون وايلي وأولاده، 2008
  20. ↑ صحيفة وول ستريت جورنال - رد غولدمان ساكس على شكوى هيئة الأوراق المالية والبورصات - أبريل 2010
  21. ↑ تيت، جيليان (2009). ذهب الأحمق: كيف أفسد جشع وول ستريت الحلم الجريء لقبيلة صغيرة في جي بي مورغان وأطلق العنان لكارثة . نيويورك: سيمون وشوستر. ص 126. ISBN  9781439100752.
  22. ↑ صحيفة نيويورك تايمز - اختراع وول ستريت: دع الأزمة تتطور - جو نوسيرا - 16 أبريل 2010
  23. ↑ تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية (ملف PDF) . اللجنة الوطنية المعنية بأسباب الأزمة المالية والاقتصادية في الولايات المتحدة. 2011. الصفحات 142-143 . 
  24. ↑ بول كروغمان، اللصوص في الأحذية الخفيفة ، صحيفة نيويورك تايمز ، 19 أبريل 2010.
  25. ↑ جورج سوروس - حظر عقود الدفاع الائتمانية كأدوات للتدمير ، رويترز، 12 يونيو 2009.
  26. ↑ روجر لوينشتاين، المقامرة بالاقتصاد ، صحيفة نيويورك تايمز ، 19 أبريل 2010.
  27. ↑ روبرت سامويلسون، لقاء غولدمان مع الواقع ، صحيفة واشنطن بوست ، 21 أبريل 2010.
  28. ↑ "تأثير قاعدة فولكر على ملكية المؤسسات المالية ورعايتها لعمليات التمويل المهيكل والتوريق" . كادوالادر ويكرشام وتافت إل إل بي. 4 نوفمبر 2011. تاريخ الاطلاع: 18 سبتمبر 2013. من أمثلة عمليات التوريق التي تشملها قاعدة فولكر: التوريق التركيبي؛ إعادة التوريق؛ سندات الدين المضمونة (CDOs) للأوراق المالية المدعومة بالأصول مثل سندات الرهن العقاري السكني (RMBS) وسندات الرهن العقاري التجاري (CMBS) وغيرها من الأوراق المالية المدعومة بالأصول (ABCs)؛ وبعض قنوات الأوراق التجارية المدعومة بالأصول (ABCP).
  29. ↑ تقرير لجنة التحقيق في الأزمة المالية (ملف PDF) . مكتب الطباعة الحكومي. 2011. ص 50. غالبًا ما تُقارن مقايضات التخلف عن سداد الائتمان بالتأمين: إذ يُوصف البائع بأنه يؤمّن ضد التخلف عن سداد الأصل الأساسي. ومع ذلك، ورغم تشابهها مع التأمين، فإن مقايضات التخلف عن سداد الائتمان لم تخضع لتنظيم هيئات الإشراف على التأمين الحكومية لأنها تُعامل كمشتقات خارج البورصة غير خاضعة للتنظيم. وهذا ما جعل مقايضات التخلف عن سداد الائتمان مختلفة تمامًا عن التأمين في جانبين مهمين على الأقل. 
  30. ↑ صفقة ماغنيتار: كيف ساعد صندوق تحوط واحد في استمرار الفقاعة ، بقلم جيسي إيسينجر وجيك بيرنشتاين، برو بابليكا ، 9 أبريل 2010
  31. ↑ سيلفان ر. راينز، خبير في التمويل المهيكل في شركة آر آند آر للاستشارات في نيويورك: البنوك جمعت الديون المعدومة، وراهنت ضدها، وربحت
  32. ↑ مورغنسون، غريتشن؛ لويز ستوري (23 ديسمبر 2009). "البنوك جمعت الديون المعدومة، وراهنت ضدها، وربحت" . نيويورك تايمز . تم الاطلاع عليه في 4 سبتمبر 2013 .
  33. ↑ فيليكس سالمون، هل هناك فضيحة سندات دين مضمونة من غولدمان ساكس؟ رويترز، 24 ديسمبر 2009
  34. ↑ مايكل كوركيري، غولدمان ساكس ترد مجدداً على شكوى هيئة الأوراق المالية والبورصات، صحيفة وول ستريت جورنال ، 19 أبريل 2010.

للمزيد من القراءة

  • Lemke, Thomas P.; Lins, Gerald T.; Picard, Marie E., الأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري (Thomson West, 2017-2018 ed.).